Mercredi 17 octobre 2007

Le krach de 1987

Le krach de 1987
 
La lune de miel de l’Amérique avec la politique d’endettement pris fin lors du krach financier d’octobre 1987. C’est à partir de cette date que le monde vit officiellement sous le régime de l’économie de bulles. A l’origine, le krach d’octobre 1987 était inhérent à la politique de change de l’US dollar, mais cette crise s’est rapidement propagée, par ricochée, à l’ensemble des actifs. Ainsi, les effets furent à la fois mondiaux et surtout durables. Peu d’évènement de nature économique ont une portée et un impact aussi significatif dans la vie des gens. Pourtant, la très grande majorité de la population ignore, ou ils ont oublié, qu’il s’est produit un krach financier majeur en 1987 et qu’ils continuent, en 2007, à en subir directement les conséquences. Pour comprendre pourquoi nous vivons dans une économie de bulles, remontons le temps quelques mois avant octobre 1987, c'est-à-dire au 22 septembre 1985 précisément.
 
Ce jour là, les Etats-Unis, le Japon, l’Allemagne, le Royaume-Uni et la France se sont réunis à l’hôtel Plaza de New York pour signer un accord d’intervention sur le marché des changes afin de faire baisser l’US dollar. Ainsi, dix milliards de dollars furent injectés progressivement sur le marché des changes si bien que l’US dollar se déprécia beaucoup plus que prévu. Le 22 février 1987, afin d’enrayer la chute de 50% de l’US Dollar en l’espace de quinze mois, les mêmes pays cités précédemment plus le Canada se rencontrèrent à Paris dans l’aile du Louvre accueillant autrefois le ministère des finances. Ils s’accordèrent pour acheter de l’US Dollar.
 
Cette double intervention sur les marchés des changes ne fut pas anodine. Entre les accords du Plaza et ceux du Louvre, la donne n’était plus la même. En effet, la dépréciation de l’US Dollar favorisant les exportations contribua à doper la croissance économique américaine et donc, les marchés actions ; mais, la rapide création de richesse généra inévitablement des tensions inflationnistes. L’argent coulait à flot et tout le monde voulait sa part du gâteau. Or l’inflation est l’ennemi juré des marchés financiers car, outre la hausse du coût de l’argent, c’est la détérioration de la valeur nominale des actifs existants qui est en jeu.
                                                                   
Le robinet à crédit était grand ouvert pour les particuliers, les entreprises et les investisseurs. Beaucoup s’endettaient pour acheter des titres boursiers. Comme on l’a mentionné plus haut, c’est au cours de cette période que les américains ont pris l’habitude de consommer à outrance et de vivre au dessus de leurs moyens. Ainsi à partir du printemps 1987, la communauté financière commença à vivre au rythme du déficit commercial des Etats-Unis. A chaque fois que le chiffre de la balance commercial était publié, l’US Dollar subissait des pressions à la baisse et, par symétrie, les taux d’intérêts subissaient des pressions à la hausse. Or, dans un contexte de dépréciation d’une monnaie, pour continuer à trouver des acheteurs de dettes, les taux d’intérêts doivent être attractifs. Anticipant une hausse des taux de la banque centrale américaine, les acheteurs de « fed funds » (i.e. les T-notes ayant une maturité de 10 ans) poussèrent les taux longs à la hausse. Ainsi, ces derniers s’envolèrent de 7% à 11% entre janvier et octobre 1987.
 
La hausse des taux d’intérêts est une plaie pour les gestionnaires de fonds obligataires dans la mesure où les anciennes positions sont affectées de manière négative. Si vous avez acheté un titre obligataire avec un rendement de 6% et que les nouveaux titres sont émis à 10%, vous aurez du mal à trouver quelqu’un voulant acheter votre titre à 6% au prix de celui à 10%. C’est donc tout naturel de trouver la compensation de la différence de rendement dans le prix du titre. De ce fait, plus les taux d’intérêts montent et plus les gains et les plus-value latentes engendrés sur les anciennes positions se réduisent comme peau de chagrin.
 
La brutale hausse des taux d’intérêts fut à l’origine du krach des marchés actions. Pourtant, au départ, les investisseurs des marchés actions furent ravis de la hausse des taux d’intérêts puisque cela les confortaient dans l’idée que tout allait pour le mieux dans le meilleurs des mondes qui gagnent. Le Dow Jones s’apprécia de 43.6% entre le 31 décembre 1986 (1 896.02 points) et le 25 août 1987 (2 722.46 points). Aussi surprenant soit-il, les investisseurs interprétaient le mouvement de hausse des taux comme un signe patent de la bonne santé de l’économie américaine. Ils affichaient donc au début un optimisme béat sur la croissance durable de l’économie américaine. Mais comme la hausse d’intérêt fut beaucoup plus vigoureuse que prévu, peu à peu, les investisseurs des marchés actions commencèrent à prendre peur. En effet, ils prirent conscience que finalement la continuelle hausse des taux d’intérêts pourraient se révéler être un frein aux investissements et aux financements de l’économie et donc, à terme, à la continuité de la croissance économique. Ainsi du mois d’août 1987 au dénouement final en octobre 1987, les marchés actions connurent quelques soubresauts.
 
Le Vendredi 16 octobre 1987 le Dow Jones perdit plus de 4%. Le Lundi 19 Octobre, suite au relèvement des taux directeurs de la banque centrale d’Allemagne, la Bundesbank, les taux d’intérêts à 10 ans atteignirent leur point culminant, mais c’est l’annonce d’un déficit commercial beaucoup plus important que prévu qui fut le détonateur de l’explosion. Les marchés actions dévissèrent littéralement. Le Dow Jones s’effondra de 22,6%. Cette séance, connut sous le vocable de « Lundi noir » en référence au fameux « Jeudi noir » du 24 octobre 1929, fut la plus forte baisse de l’histoire financière des Etats-Unis (22.6% en 1987 vs 12,8% en 1929). Les volumes des titres échangés au cours des séances du 19 et du 20 octobre 1987 furent particulièrement étoffés. Plus de 604 millions de titres changèrent de mains, soit plus de 3 fois le volume d’activité du mois de septembre précédent.
 
Beaucoup d’investisseurs des marchés actions couvraient les risques de marchés de leurs positions au comptant par l’utilisation des marchés à terme (notamment par des contrats futures). Avec la chute rapide des marchés actions, tous les intervenants souhaitèrent solder simultanément les positions au comptant et à terme. Cependant, le « program trading » des marchés à terme n’avait pas été conçu pour traiter autant d’ordres à la fois. De ce fait, il pouvait s’écouler plus de deux heures entre le passage d’un ordre et son exécution ce qui généra un écart de prix entre le contrat future et l’indice au comptant de près de 18%. Comme il était impossible de passer un ordre sur les marchés à terme, il fut impossible d’effectuer le moindre arbitrage. Ce dysfonctionnement informatique alimenta encore la panique générale.
 
La chute du Dow Jones se propagea comme une trainée de poudre. L’ensemble des places financières furent affectés. La palme de la chute la plus vertigineuse revint à Hong Kong avec une perte de 45.8% ; mais Sydney perdit 41.8%, Londres 26.4%, Toronto 22.5%, Tokyo 14.90%, Paris seulement 9.5%. Si les pertes sur les marchés actions furent considérables, il n’empêche, celles essuyés par les obligations furent, financièrement parlant, beaucoup plus lourdes. Le grand public a tendance à ne se concentrer que sur les marchés actions, mais du fait de l’interdépendance des marchés financiers, c’est l’ensemble des actifs (marchés actions, obligations, monétaires et marchés des changes) qui firent l’objet de la grande faucheuse.
 
Si le double krach de 1987 n’a pas laissé de traces indélébiles dans la mémoire collective, c’est parce qu’à la différence du krach de 1929, il n’a pas été suivi par une crise économique. De plus, le marché obligataire fut rapidement normalisé par un effondrement des taux long et les marchés actions regagneront rapidement le terrain perdu. Le 20 octobre le Dow Jones gagnait 102.30 points et le 21 octobre, 186.9 points. On oublie trop souvent combien le passé d’un individu peut avoir des répercussions sur ses actes. Allan Greenspan avait personnellement souffert des ravages sociaux nés de la crise économique de 1929. On peut aisément comprendre qu’il n’a pas souhaité, en tant que président de la Réserve Fédérale, reproduire les erreurs commises dans la gestion de la crise de 1929.
 
D’emblée, en affirmant publiquement que la Fed jouerait le rôle du prêteur en dernier ressort, c'est-à-dire qu’elles effectueraient les opérations de refinancement d’urgence des banques et maisons de titres (les brokers) qui seraient en difficultés, Greenspan a écarté le risque systémique qui menaçait l’ensemble des marchés financiers. Les banques centrales des autres pays en firent autant. La Fed a adopté une attitude qu’elle reproduira à plusieurs reprises au cours des années qui ont suivi. Cependant, à la différence d’octobre 1987, la Fed passa à l’acte le 23 septembre 1998, lors du naufrage du hedge fund Long Term Capital Management (LTCM) en injectant x milliards de $, le 11 septembre 2001 en injectant X milliards de $, et du 9 au 13 août 2007 en injectant X milliards de $. En 1929, les économies s’étaient repliées sur elles-mêmes suite à des mesures restreignant le crédit. Pour éviter l’asphyxie de l’économie américaine, Greenspan décida de laisser les vannes du crédit grandes ouvertes. Les américains purent continuer à consommer et le principal moteur de la croissance américaine fut préservé.
 
L’injection massive de liquidités sur les marchés fut le fil conducteur du mandat de Greenspan. Prisonnier entre la maîtrise de l’inflation et la nécessité de préserver la croissance, puis de financer les déficits jumeaux (déficit de la balance commercial et des paiements consécutive aux dépenses militaires à partir de 2001) Greenspan n’a cessé de louvoyer entre Charybde et Scylla. Cependant, il va bien devoir reconnaître que l’injection massive de liquidités est à l’origine de l’économie de bulle dans laquelle nous vivons. Certes, à force de baisser les taux, les banques centrales ont en apparence fait quasiment disparaître l'inflation des biens de consommations courantes, mais d’autres biens, comme par exemple les biens immobiliers, connaissent des phénomènes hyper-inflationnistes. D’ailleurs Greenspan, qui jusqu’à présent était vénéré, commence à voir son aura s’effriter. En effet, il subit de très vives critiques de la part de la presse américaine qui s’inquiètent de la proportion du krach immobilier qui frappent actuellement les Etats-Unis.
 
Par Dicarno - Publié dans : Histoire économique
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Mercredi 17 octobre 2007

le coup fatal à Bretton Woods et chocs pétroliers

Le coup fatal à Bretton Woods et les conséquences des chocs pétroliers

 
Il est difficile de dire que le dégonflement des bulles Internet et des TMT constituait un cas isolé, une anomalie, un phénomène atypique. Même si, pour ce qui concerne les bulles spéculatives, la mémoire collective est particulièrement sélective, sachez que leurs éclosions et leurs explosions ne constituent pas des phénomènes rares ; cependant, ce qui est nouveau, c’est la fréquence de leurs apparitions et de leurs disparitions. En fait, la naissance et la mort des bulles spéculatives que nous avons récemment vécu ou que nous sommes en train de vivre ont toutes au départ pour corollaire une décision politique. Cette décision est résumée et commentée dans l’article « L'homme qui dévalua deux fois le dollar » publié dans Le Monde du 25 avril 1994 de François Renard :
 
« Le dimanche 15 août 1971 au soir, le président Nixon surprend le monde entier en annonçant la suppression de la convertibilité en or du dollar, l’instauration d’une taxe de 10% sur les importations et un blocage des prix et des salaires américains pour trois mois. Dans un discours « musclé », il affirme vouloir « protéger contre les spéculateurs qui ont déclaré une guerre ouverte au dollar, pilier de la stabilité monétaire dans le monde, et en même temps améliorer la balance des paiements, tout en augmentant le nombre des emplois ». Il veut « créer les stimulants à court terme les plus forts de notre histoire pour les investissements et les équipements ». Enfin, Richard Nixon accuse les pays « saccagés par la guerre », Japon et Allemagne notamment, d’être devenus des concurrents puissants, après avoir reçu des États-Unis une aide considérable (143 milliards de dollars) : il entend bien « qu’ils prennent une part équitable du fardeau pour la détente, pour la liberté du monde ». Il conclut d’un fort mouvement de menton : « Il n’y a pas de raison que les États-Unis se battent avec une main attachée dans le dos. »
 
Sans doute le chef de l’exécutif américain se vantait en parlant de « la politique la plus neuve et la plus complète entreprise depuis quarante ans » (allusion au New Deal, de Franklin D. Roosevelt pour sortir de la crise de 1929). Il faudra attendre le début des années 80, avec le président Reagan, pour voir se redresser un dollar qui, en 1978, dut faire l’objet d’un plan de sauvetage par Jimmy Carter. Le déficit commercial apparu en 1971 allait se perpétuer jusqu’à nos jours, tandis que l’inflation allait connaître un pic en 1980, avant de reculer progressivement. »
 
Comme nous allons le voir un plus loin, le double krach des marchés obligataires et des marchés actions d’octobre 1987 à Wall Street est l’une des conséquences indirectes d’une part de la décision prise par Nixon de faire du dollar une monnaie flottante et, d’autre part, de la politique monétaire mise en œuvre par la FED pour faire face à ce double krach. Cependant, avant de nous attarder aux évènements d’Octobre 1987, il est encore nécessaire de remonter un peu dans le temps.
 
Au lendemain de la seconde guerre mondiale, le tissu socio-économico-industriel de l’Europe et de l’Asie étaient à l’agonie. Or, pour les milieux qui compte à Washington (cf la corporatocratie, i.e. les entreprises qui, pour leurs seuls intérêts, influencent et financent les politiques), il n’était pas envisageable de se réfugier à nouveau, comme ce fut le cas à l’issue de la première guerre mondiale, dans les dogmes de la doctrine Monroe et de laisser le monde se reconstruire sans elle. Pour financer le développement de son économie et disposer des ressources nécessaires pour asseoir son influence politique et militaire sur le monde « libre » (i.e. les pays du bloc de l’ouest), les Etats-Unis avaient besoin de faire perdurer la croissance économique. Ceci supposait un développement des échanges internationaux et notamment de favoriser l'essor des liquidités internationales. La question de la circulation de la masse monétaire est un problème central car les entreprises ont besoin de monnaie pour développer leurs activités et pour payer leurs transactions, et les Banques Centrales ont besoin de liquidités pour constituer leurs réserves de change. 
La question de l'approvisionnement en moyens de paiement fut réglée en juillet 1944 dans une petite ville du New Hampshire : Bretton Woods. Concrètement, les accords de Bretton Woods ont mis en place le nouveau Système Monétaire International (SMI). Les accords de Bretton Woods ont à la fois posé le principe de la libre convertibilité des monnaies et celui de définir un système de parités fixes. Ainsi, chaque pays devait déclarer au Fonds Monétaire International une parité officielle définie en or ou en dollar. Comme les Etats-Unis détenaient alors les ¾ du stock d’or mondial, ils étaient les seuls à pouvoir garantir la convertibilité-or de leur monnaie. Les marges de manœuvres des pays participants à ce système étaient relativement étroites puisque les parités étaient encadrées par des marges de fluctuations de plus ou moins 1% à l'intérieur desquelles les taux de change, qui résultent des offres et des demandes de monnaies, devaient être maintenus. De ce fait, les banques centrales de chaque pays participants à ce système se devaient de défendre la valeur de leur monnaie en intervenant sur les marchés des changes. En 1947, les Etats-Unis instaurèrent une double convertibilité de l’US dollar contre de l’or au prix de 35$ l’once.
A posteriori, il apparaît que la plus grande victoire des Etats-Unis lors de la seconde guerre mondiale, n’a pas été Guadalcanal ou le débarquement de Normandie, mais Bretton Woods. En effet, à la lecture de l’histoire, les accords de Bretton Woods ont consacré l’Imperium des Etats-Unis sur la scène politique et économique internationale. En faisant à la fois de l’US dollar une monnaie de réserve internationale et la monnaie de paiement des échagnes internationnaux, les Etats-Unis étaient parvenus à se faire octroyer le « privilège exorbitant » (une expression attribuée à de Gaulle en 1965 mais en fait prononcée par son ministre des Finances, Giscard d'Estaing) de s’endetter au détriment des autres nations. Dès lors, le déficit extérieur américain qui est réglé par une création de dollars via l’émission des governements bonds devient ainsi le principal vecteur de création de liquidités. En cas de déficit de leur balance des paiements, le Trésor américain paye ses créanciers en dollars alors que les autres pays ne disposent pas de la possibilité de payer leurs créanciers avec leur monnaie nationale. Emmanuel Kant avait, dans son « Projet de paix perpétuelle » (1795), dénonçait ce privilège en soulignant : 
« L'invention ingénieuse en ce siècle d'un peuple de commerçants » [les Anglais]. Il consiste en « un système de crédit où des dettes portant une signature souveraine et certaine s'accroissent indéfiniment vis-à-vis d'autres puissances mais restent en permanence convertibles en moyens de paiement ». Et de préciser : « Un tel arrangement revient à se constituer un trésor pour faire la guerre... plus considérable que l'addition des trésors publics de tous les autres Etats réunis. »
Dès le départ, des voix s’élevèrent pour dénoncer l’aspect contradictoire entre les rôles de l’USD comme monnaie de réserve des banques centrales et comme monnaie de paiement dans les échanges internationaux. Une des critiques portait sur le caractère inflationniste qui, tôt ou tard, interviendrait à travers les déséquilibres entre l'offre et demande de l’US dollar. Une autre critique résultait du fait qu’en se reposant sur l’US dollar, le SMI dépendait de la santé de l'économie américaine. Or l’économie américaine commença à subir la concurrence des entreprises européennes et japonaises au cours des années 1960. Dans le même temps deux sources générant des déséquilibres budgétaires firent leur apparition : la guerre au Vietnam et les investissements directs des firmes américaines vers le reste du monde. 
Le déficit de la balance des paiements américaine se creusa. Ce déséquilibre fut financé à travers l’émission des obligations d’Etat, qui constitue, avec les crédits consentis aux particuliers, l’une des principales sources de création monétaire. A partir de là, l’offre de dollar s’emballa. Le seuil d'inconvertibilité du dollar en or fut atteint en 1964 lorsque la masse des dollars détenue par les Banques centrales étrangères excéda le stock d'or détenu par les Etats-Unis. Les déficits successifs de la balance des paiements des Etats-Unis entraînèrent, au fil du temps, une diminution progressive de ses réserves d’or. En 1971, pour la première fois depuis le début du XXème siècle, la balance commerciale américaine fut négative. C’est donc suite à une accélération des demandes de conversion de dollar en or, que le Président Nixon porta le coup fatal au SMI en décidant, le 15 août 1971, de suspendre la convertibilité or du dollar. Le SMI fut achevé par les accords de la Jamaïque de janvier 1976 qui officialisa la fin du système des parités entre les devises et la démonétisation de l'or. 
L’ère du flottement des monnaies non gagées sur l’or venait officiellement de commencer. A vrai dire, les deux fondements du SMI (convertibilité or-dollar et parité des taux de change) avaient déjà reçu le coup de grâce depuis un certain temps. En effet, en décembre 1971, les accords du Smithsonian Institute à Washington portèrent le prix officiel de l’or de 35 à 38 dollars ; le 12 février 1973, le dollar fut à nouveau dévalué de 10 %. En mars 1973, la communauté européenne signa les accords de Bruxelles qui supprimèrent purement et simplement les marges de fluctuation. 
Comment analyser ces évènements ? L’évolution des économies dans le monde des changes flottants peut être perçue comme un refus des agents économiques de subir la contrainte du régime des parités fixes. En ouvrant la boîte de Pandore de l’inflation, les tenants et aboutissant de l’économie, et donc de la politique, des Etats-Unis ont cédé à la tentation de profiter pleinement de l’image et de la position de l’US dollar pour leurs seuls profits. La fin du SMI a naturellement conduit à la recherche de nouvelles formes de régulation des marchés des changes. 
L’automne 1973 fut marqué, du fait de sa portée, par un évènement politique majeur. En fait, cet évènement est indirectement lié à un autre évènement alors passé totalement inaperçu : le « Peak Oil » atteint en 1971 par les Etats-Unis. Le pétrole est un liquide sous pression. Cette pression dépend de la quantité du liquide présent dans la poche. Plus il y en a, et plus la pression est importante. Tant que la pression est suffisante, l’extraction du pétrole peut s’effectuer sans trop d’effort. Le « Peak Oil » correspond au moment où disparaît la pression naturelle d’un forage. Dès lors, lorsqu’un puits a atteint le « Peak Oil », c’est le signal que le puits est au seuil de l’assèchement total. Puits après puits, les entreprises du Texas et de Louisiane constatèrent la disparition de leurs principales richesses. Beaucoup d’entre elles firent faillites dont celle de Georges W. Bush en personne. Pour continuer à extraire du pétrole, il devint nécessaire de creuser plus profondément. Pour cela, il fallut utiliser des méthodes et des moyens toujours plus sophistiqués, et donc plus chers. En devenant plus cher, il est devenu rentable d’exploiter des forages de plus en plus difficile d’accès. Les entreprises de prospections se sont alors enfoncées toujours plus loin dans les zones inhospitalières de la planète : dans les forêts équatoriales comme en Amazonie ou en Guinée, dans les zones glaciales de l’Alaska ou de Sibérie, dans les profondeurs maritimes en mer du Nord ou dans le golfe du Mexique, etc).
L’assèchement progressif des puits de pétrole au Texas et en Louisiane fut le signe manifeste que les réserves de pétrole des Etats-Unis, et donc en l’occurrence du monde, étaient en train de disparaître doucement mais sûrement. Dès lors, dans le but de ne pas se retrouver plus tôt que prévu à court de cette indispensable énergie, la politique étrangère des Etats-Unis fut de plus en plus conditionnée par la captation de pétrole en dehors de ses frontières. En fait, cela ne concerne pas seulement le pétrole, mais comme toutes les activités des économies industrialisées dépendent en premier lieu du pétrole, nous avons tendance à focaliser notre attention sur cette source d’énergie. Le fonctionnement de notre société est dépendant de l’approvisionnement en pétrole. L’industrie, l’agriculture, les transports, les commerces, les hôpitaux, etc. dépendent du pétrole bon marché. Tant que celui-ci reste bon marché, tout fonctionne. Cependant, à partir du moment où le prix du baril de pétrole s’envole, alors c’est la continuité de notre mode de vie qui est en danger. Au cours de l’automne 1973, le monde occidental a eu un premier aperçu de ce que peut être une société vivant sous la loi du pétrole cher. 
Revenons à l’automne 1973, c'est-à-dire à notre évènement politique qui a basculé le monde dans une nouvelle dimension. Le 6 octobre 1973, la Syrie et l’Egypte attaquèrent conjointement et simultanément Israël. Le soutien logistique et la fourniture d’armes par les Etats-Unis permis à l’armée israélienne de renverser une situation mal engagée. Le cessez-le-feu intervint le 24 octobre 1973. Cependant, l’évènement le plus important de cette guerre se déroula à Koweït City où les membres de l’OPEP (excepté l’Iran) annoncèrent, le 17 octobre, un embargo progressif (réduction de 5% par mois) sur les livraisons de pétrole contre les Etats qui soutenaient Israël. N’ayant pas de stock, les pays occidentaux, dont toute la structure socio-économique est organisée autour du pétrole, en achetèrent « à tout prix ». Face à la peur de la pénurie, le prix du baril entama une ascension vertigineuse. Le prix du baril de pétrole quadrupla. En quelques semaines il passa de 2.5$ à 10$. L’embargo ne fut levé que le 18 mars 1974. Le prix du baril redescendit mais pas au niveau de celui du 17 octobre 1973.
Le premier choc pétrolier a eu des conséquences politiques, économiques, sociales et budgétaires. Sur le plan politique, outre la décision d’infléchir sa politique vis-à-vis d’Israël, les Etats-Unis, désormais méfiants vis-à-vis des pays membres de l’OPEP, décidèrent de s’appuyer sur le seul pays du cartel du pétrole ayant refusé l’embargo : l’Iran. Sur le plan économique, en fermant progressivement le robinet du pétrole, l’OPEP coupa littéralement les jarrets de la croissance économique des occidentaux. Le premier choc pétrolier généra une récession qui mit fin aux « Trente glorieuses ». Sur le plan social, le premier choc pétrolier entraîna la forte hausse des prix de production industrielle et agricole qui furent répercutées sur les prix à la consommation. Conformément à la théorie des cycles de Josef Schumpeter, de nombreuses industries furent incapable de faire face à la nouvelle donne. Ce fut le début d’une nouvelle ère de chômage de masse. Sur le plan budgétaire, la hausse brutale des cours du baril de pétrole alourdit considérablement la facture des pays dépendant à l’approvisionnement de « l’or noir ». Pour financer l’apparition des déficits (balance des paiements et balance commerciale), les gouvernements sont, d’une part, contraints d’augmenter les impôts et, d’autre part de faire appel à l’emprunt. La dette fut financée par l’émission d’obligations d’Etat ce qui contribua à augmenter significativement la masse monétaire en circulation, et donc, en conséquence, l’inflation. Pour l’ensemble des gens ayant vécu cette période, la décennie 1970 fut avant tout l’ère de l’inflation galopante compensée par des salaires en constantes augmentations.
 
Ce fut dans ce contexte de morosité économique qu’intervint, à partir du 16 janvier 1979 le second choc pétrolier suite au renversement du Shah d’Iran puis de la guerre Iran-Irak (1980-1988). Du jour au lendemain l’Ayatollah Ali Khomeini décida d’arrêter les exportations de pétrole. L’annonce de cette nouvelle entraîna instantanément une brutale hausse des prix sur les marchés d’autant plus que les stocks de tous les pays consommateurs étaient relativement bas. Comme le pétrole est la moelle épinière des économies modernes, tous les pays consommateurs se lancèrent, comme lors du premier choc pétrolier, dans une course effrénée pour se procurer le précieux pétrole. Le prix du baril passa de 10$ en septembre 1978 à 40$ en octobre 1979. L’Arabie Saoudite, devenue alors le principal allié des Etats-Unis au Moyen-Orient, vînt à la rescousse en augmentant drastiquement sa production et l’Iran recommença à exporter sa production. Les prix reprirent le chemin de la baisse soutenus par la réouverture du canal de Suez suite aux accords de Camp David. Mais avec la guerre Iran-Irak qui débuta le 22 septembre 1980, qui engendra l’insécurité autour du détroit d’Ormuz (point stratégique où convergent les supertankers transportant le pétrole saoudien, koweïtien, irakien, iranien, qatari, des émirats arabes unis, et de Dubaï) les prix s’enflammèrent à nouveau. Les mêmes causes faisant les mêmes effets, les économies occidentales furent à nouveau mises à rudes épreuves.
 
Le second choc pétrolier représente un tournant important dans l'évolution des politiques économiques. Face à la profondeur de la crise économique et plus particulièrement de la relation inflation/chômage, les conservateurs américains, représentés à la Maison Blanche par l’ancien acteur de série B Ronald Reagan, décidèrent d’abandonner les recettes de John Maynard Keynes au profit de celles de Milton Friedmann (l’un des grands promoteurs du libéralisme et du monétarisme, qui avait expliqué dans « Histoire monétaire des Etats-Unis » que l’aggravation de la crise de 1929 résultait de la diminution de la masse monétaire). Paul Volker fut nommé à la tête du Système des Réserves Fédérales en juillet 1979. En tant que Gouverneur de la « Fed », une institution privée appartenant aux grandes banque new yorkaises, il avait reçu pour mission de lutter contre l’inflation qui avait atteint 15% en rythme annuel en 1979. Concrètement, lutter contre l’inflation signifie mettre en place une politique restrictive sur la masse monétaire, et donc en théorie, une politique peu favorable à la croissance économique. Comme les Etats-Unis étaient en récession, le Gouverneur de la « Fed » avait forcément le soutien de la Maison Blanche et de Wall Street pour mener cette politique de rigueur (on verra plus loin pourquoi et comment le pouvoir politique et le pouvoir financier s’accommodent très bien de la création monétaire). A partir d’octobre 1979, il augmenta rapidement les taux de refinancement, les « Fed Funds », c'est-à-dire le prix de l’argent auquel les banques viennent prêter ou se refinancer auprès des banques centrales.
 
De Janvier 1979 à Août 1982, les taux des « Fed Funds » fluctuèrent entre 10 et 19% ce qui permit de contenir puis de diminuer la masse monétaire et donc l’inflation des prix à la consommation. La désinflation fut la conséquence de la baisse des salaires réels, de la récession mondiale qui entraîna de facto une chute des cours du pétrole et des autres matières premières (ce qui fut catastrophique pour les pays en voie de développement) et enfin de l'appréciation du dollar qui abaissa le prix des importations. La hausse des taux eu pour résultat d’augmenter les taux nominaux et surtout les taux d'intérêts réels. Cet écart entre taux nominal et intérêt réel attira les investisseurs ce qui eu pour conséquence de renchérir le dollar. Ce fut à partir de ce moment là que les pétrodollars, qui étaient alors avant tout placés auprès des pays en voie de développement, furent placés sur de la dette américaine.
 
Avec leurs taux d'intérêt élevés et leur dollar cher les Etats-Unis exportèrent la récession vers le reste du monde. Les économies des pays en voie de développement, notamment des pays les plus endettées, furent durement frappées. L’Argentine, suite à la guerre des Malouines, se déclara en cessation de paiement. En août 1982, le Mexique, alors le premier emprunteur des pays en voie de développement, se déclara insolvable ce qui déclencha une véritable crise de confiance auprès des créanciers. Au Brésil, à partir de l’automne 1982, le mouvement des flux de capitaux s’inversa. Le Trésor brésilien commence à verser en intérêts des montants supérieurs à l’entrée nette de capitaux. Pour freiner cette hémorragie et inverser la tendance, le Brésil fut lui aussi obligé de monter ses taux d’intérêts et de plonger son économie dans la récession.
 
Les pays industrialisés importateurs nets de pétrole, qui s'est stabilisé à 34 dollars le baril, furent également fortement gênés par le niveau élevé du dollar. Seuls les Etats-Unis, en plein « Reaganomics » profitait de la situation. Lors de son premier mandat, l’administration de Ronald Reagan s’efforça de redresser une économie marquée par la stagflation. Elle chercha d’une part à stimuler la croissance économique en baissant les impôts afin de relancer la consommation, et d’autre part, à augmenter les dépenses militaires pour soutenir l’industrie (et accessoirement pour combattre « l’Empire du Mal », c'est-à-dire l’Union Soviétique). Les baisses d'impôts combinées à une forte augmentation des dépenses militaires et de l’administration (notamment des agences gouvernementales : CIA, NSA, FBI) conduisirent à un déficit budgétaire relativement important et à une augmentation de la dette publique, qui gonfla de près de 200 % entre le début du mandat de Reagan et celui de son successeur George Bush. Ce fut également lors de cette période que les Etats-Unis basculèrent d’une position de créancier net du monde à celle de débiteur net du monde. Pour combler le déficit budgétaire et le déficit commercial, le Trésor américain fut contraint d'attirer de plus en plus de capitaux étrangers.
 
Grâce à la situation prédominante de l’US dollar dans le commerce mondial, comme nous l’avons vu précédemment, Reagan finança sa politique dispendieuse avec le concours des pays importateurs nets d’US dollar. C’est pourquoi, à partir de 1982, la rigoureuse politique monétaire des Etats-Unis fut de plus en plus mal perçue à travers « le monde libre ». A noter que ce fut pendant cette période que la société américaine, alors louée partout dans le monde pour ses capacités d’épargne, opéra un virage à 180°. La société américaine se mua en une société de consommation qui peu à peu, sous l’effet de sa boulimie d’achat, se rendit dépendant du crédit. Cette métamorphose, comme on le verra plus loin, ne fut pas sans conséquence pour l’économie américaine et donc mondiale. L’économie américaine sortit du marasme en 1984. Le prix du baril de pétrole reflua en-dessous des 10$ en 1986 ce qui a, du reste, contribué à faire croire à la majorité des gens de ce pays que cette ressource était inépuisable.
Par Dicarno - Publié dans : Histoire économique
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Mardi 16 octobre 2007

La fièvre acheteuse (chap. 1 - 3eme partie)

- Le krach de mars 2000
 
Revenons maintenant quelques heures avant le crash. Seules quelques cassandres prédisaient la catastrophe, car c’était l’euphorie générale. Une semaine après le krach, l’ambiance n’était déjà plus la même. Pour illustrer mon propos je vais prendre l’exemple de deux valeurs dont j’ai été furtivement actionnaire : Multimania et Liberty Surf, car les réactions au comportement boursier de ces deux titres sont assez révélateurs de l’état d’esprit ambiant avant et juste après le krach.
 
Multimania était un site internet vivotant de la publicité et de l’e-commerce. Son chiffre d’affaire pour l’année 1999 était à peine de 9,1 millions de francs (soit un peu moins de 1.39 millions d’euros). La valeur fut introduite sur le Nouveau Marché le 10 mars 2000 à 36 euros ce qui valorisait tout de même cette société à 278 millions d’euros, soit plus de 200 fois le chiffre d’affaire ! Mais bon les promesses affichées par cette société déficitaire étaient telles, que ça ne semblait pas être un problème. Le jour de l’introduction, donc le 10 mars 2000, le titre s’est échangé jusqu’à 125 euros avant de clôturer à 103 ! En une journée le titre venait de progresser de 286 %. Cette petite affaire soumise à une rude concurrence valait désormais 793 millions d’euros, soit 575 fois son chiffre d’affaire. C’était du délire.
 
Liberty Surf était un fournisseur d’accès à internet qui fut intégré le 16 mars 2000 au Premier Marché, malgré l’absence de deux ans de bilan, à 41 euros. Bien qu’à l’issue de la première journée le titre avait pris 29.63%, il commença à se trouver quelques commentateurs pour faire la fine bouche. L’article paru le 17 mars 2000 sur le net dans actu-finance montre bien l’évolution de l’état d’esprit : « L’introduction de Liberty Surf (…) s’apparente à l’histoire de la bouteille à moitié pleine ou à moitié vide. (…). On peut estimer que le succès n’a pas été vraiment fracassant contrairement à ce que les échos sur le marché gris laissaient entendre ».
 
La subite correction intervenue sur les valeurs de la nouvelle économie venait brusquement de calmer les ardeurs des acheteurs. On entra pendant quelques semaines dans une période pouvant être comparé à celui d’une fin de soirée. Pour ma part j’avais été quelques peu chahuté par la chute brutale des cours, mais par rapport à la somme initiale investie j’étais encore largement bénéficiaire. Néanmoins cet épisode me poussa à modifier mon comportement. Ainsi, je mis un terme à ma courte expérience de day-trader pilotant son compte titre à tombeau ouvert pour me consacrer à l’achat de titres ciblés. Je troquai donc mon costume d’acheteur fou contre celui d’investisseur responsable.
 
Bien que nous ayons eu manifestement à faire à un krach, on pouvait lire, ici où là, dans la presse qui s’y entend en finance que le marché référençant les valeurs de la nouvelle économie était en train de vivre « une correction salutaire». Bien que je ne lisais pas du tout la presse économique avant cette « correction salutaire », subitement, par je ne sais quelle nécessité, je me suis mis à la dévorer. Je me souviens avoir lu une démonstration digne des meilleurs sophistes grecs prouvant que « la hausse était loin d’être finie ». Ces propos me rendaient confiant sur les perspectives d’avenir.
 
Même si de nombreux professionnels se sont fait berner, généralement comme la dissymétrie de diffusion et de compréhension de d’information entre l’investisseur qualifié et l’investisseur de base est tellement importante, les premiers ont mis les voiles depuis longtemps avant que les seconds réagissent. La réaction des seconds a été d’autant plus lente que des informations contradictoires circulaient. En effet, les médias, qui du reste ne sont pas payés pour être clairvoyant, ont continué à relayer le mythe des petits malins devenus millionnaires du jour au lendemain. Des sociétés de conseils ou les services spécialisés des grandes banques d’affaires n’ayant aucun scrupule à franchir « la fameuse muraille de Chine » entre les commerciaux et le trading continuaient à émettre des bulletins recommandant l’achat de titres avec des objectifs de prix exubérant. En fait avec du recul je me suis aperçu que j’étais réceptif aux seules informations qui me confortait dans l’idée que la fête n’était pas finie. Par contre, les informations relatives au fait que les sociétés de la nouvelle économie étaient rattrapées par les fondamentaux de l’économie régissant l’ancienne me laissait indifférent. Il fallait vraiment être volontaire au suicide !
 
En finance, le terme même de « correction salutaire » est un message codé signifiant : « prends tes billes et vas voir ailleurs ce qui s’y passe ». Mais fallait-il encore pouvoir le décrypter. Le terme de « correction salutaire » a d’ailleurs une connotation religieuse. On dit bien que les chrétiens sont motivés à se plier au dogme de la religion pour le « salut » de leur âme, c’est à dire pour se réserver une place au paradis. Dans ce sens, la « correction salutaire » constitue donc la voie sacrée pour atteindre le Graal. Et à y réfléchir de plus près, alors que je suis profondément athée, c’est bien comme ça que j’ai entendu cette expression. C’est en de pareilles occasions que l’on se rend compte combien il est difficile de s’émanciper de la puissance sous-jacente de la culture chrétienne au sein de notre société !
 
Et pourtant, nul ne peut dire qu’il n’était pas au courant de ce qui se tramait. Allan Greenspan avait prévenu tout son monde dès le 9 décembre 1996 dans un discours qui depuis, a établi sa légende de « visionnaire ». Bien que de nombreux signes étaient patents, la quasi totalité des investisseurs, professionnels inclus, ont refusé d’accepter « l’exubérance irrationnelle », c’est à dire l’existence d’une bulle spéculative sur les marchés actions. Et pour cause, il est difficile d’annoncer aux invités hilares que la fête est finie. D’ailleurs, il existe toujours un temps de latence entre l’annonce de la suspension de la fête et le départ des invités, d’autant plus que les invités ne partent pas tous à la même vitesse. Ce temps de latence a permis de préparer l’after. En effet, histoire de ne pas partir se coucher comme ça, il s’est produit vers le mois de mai un transfert de liquidité entre les valeurs de l’internet vers les TMT (valeurs Technologiques, Multimédias et Télécommunications).
 
De mon côté, j’étais si bien réconforté par mes lecture quotidienne que j’étais alors tout à fait convaincu que tout irait pour le mieux dans le meilleur des mondes. Il se passa malgré tout quelques semaines avant que je me repositionne sur les marchés. Du coup, j’ai raté le début du mouvement final sur les TMT. Je fis bien quelques coups à partir du mois de juillet, mais je parvenais à peine à grappiller quelques pourcent par ci, quelques pourcent par là. En fait, c’était beaucoup moins brillant « qu’avant » car les sommes investies étaient beaucoup trop faibles.
 
A la fin du mois d’août 2000, j’arrivai enfin à vaincre mes réticences sur les conséquences de l’utilisation de l’effet de levier. Au cours des semaines précédentes, je ne cessai de me lamenter sur les coups que je ne pouvais pas faire à cause de ma faible trésorerie. Je me répétai souvent cette litanie : « regarde, si tu possédais tant, maintenant tu aurais tant et avec ça tu pourrais faire ça qui te rapporterait tant ». Bref, si la bourse est le temple des regrets, et bien moi, j’en étais le plus fidèle des adeptes. Du coup au lieu de faire preuve de prudence et de modération, j’ai non seulement décidé de défier le fameux dicton relatif aux œufs dans le panier, et en plus de jouer avec de l’argent que je n’avais pas. J’ai donc placé l’ensemble de ma trésorerie avec effet de levier sur les TMT.
 
Pourtant avant de me lancer dans ce nouveau round, j’étais pleinement convaincu par la qualité du raisonnement qui devait me conduire vers les sommets. Au mois de juin 2000, j’eu le bonheur de lire l’excellent ouvrage de William H. Prescott « Aztèques et Incas, grandeur et décadence de deux empires fabuleux ». En fait, outre la description des deux cultures précolombiennes, l’auteur raconte comment une poignée d’aventuriers, essentiellement mû par la soif de l’or, ont renversé les empires mexicains et péruviens au début du XVIème siècle. A la lecture de cet ouvrage, j’avais été étonné d’apprendre d’une part que, malgré la quantité extraordinaire de richesses accumulées par la rapine, la majeure partie des conquistadores étaient morts dans le besoin, et d’autre part, que les principaux bénéficiaires de ces flux de richesses furent les intermédiaires de l’expédition, c’est à dire ceux qui avaient prix le moins de risques comme les équipementiers en tout genre. Ce qui s’est passé au XVIème siècle est récurrent dans l’histoire car les équipementiers sont toujours les seuls et uniques vainqueurs des guerres et des effets de mode en tout genre. La Ruée vers l’or en Californie en 1849 constitue un autre exemple.
 
Pour ceux qui ne sont toujours pas convaincu par mon discours sur la récurrence de l’histoire sociale, je vais prendre un court extrait tiré de l’histoire de la flibuste, tome 1, édition 2005, page 194, écrit par le cocasse Alexandre Oexmelin (un aventurier de la fin du XVIIème siècle) :
 
«  Il est bon de remarquer que les flibustiers, quand ils ont fait ce qu’ils appellent bon butin, c’est-à-dire quand ils rapportent beaucoup d’argent de leurs courses, vont plutôt à la Jamaïque ou à l’île Saint-Domingue qu’ailleurs. C’est qu’ils trouvent dans ces lieux une pleine liberté et tout ce qui peut satisfaire leur débauche. (…). On était ravi d’étonnement de voir les uns portant de gros sacs d’argent sur leurs épaules ou sur leurs têtes, les autres avec sur leur dos et entre leurs bras tout ce qu’un homme peut porter. Chacun se réjouit de leur arrivée et y trouva sa part selon son talent et sa profession, tous s’attendant à profiter de leur butin et prêts à le partager avec eux, surtout les marchands et les cabaretiers, les femmes et les joueurs. »
 
En transposant ces exemples historiques, au monde de la nouvelle économie alors supposée être en guerre contre l’ancienne, je me suis dit que les grands gagnants seraient les fournisseurs des supports véhiculant les nouvelles technologies, autrement dit les sociétés placées sous le sigle des TMT. Je pense que mon raisonnement était correct. Mais là où je me suis fourvoyé, c’est que beaucoup d’autres l’avaient fait avant moi. Les TMT étaient déjà les stars de la cote. A la fin du printemps 2000, Tout le monde ne jurait plus que par les TMT. Ce genre d’atmosphère n’est pas bon signe ; en général, cela n’annonce rien de bon !
 
Attirés par l’espérance de gains présumés faciles et par un comportement mimétique, ceux qui, par opposition aux institutionnels, sont désignés par le terme de « particuliers», ont contribué à une augmentation spectaculaire du nombre d’ouverture de comptes. Je me souviens qu’au cours de l’hiver et du printemps de l’année 2000, au moins une nouvelle société de bourse par internet se montait par semaine. En avril 2000, nous étions plus de 160000 cyber-boursiers. Au cours des semaines qui ont suivi, nous étions toujours plus nombreux. En ayant participé à la ruée finale sur la nouvelle économie du mois de mars, je faisais presque figure de vétérans vis-à-vis des très nombreux bizuths. Ainsi, les nouveaux investisseurs infectés par la maladie de la fièvre acheteuse venaient volontairement se porter candidat pour le suicide collectif.

Lorsque les particuliers sont arrivés en masse sur le marché, et bien que l’alarme sur le Nouveau Marché venait d’être tirée, ils ont continué à acheter avec frénésie des TMT déjà très largement surestimées. Mécaniquement les cours de ces valeurs cotant sur les indices phares de la bourse de Paris (CAC 40, SBF 120 et 250) ont donc continué à monter en entraînant avec elles toute la cote. Ce phénomène de masse a permis de maintenir l’illusion quelques temps d’une hausse sans fin. Cette fuite en avant fut le prélude au deuxième krach de l’an 2000. Et comme le premier, je n’y ai vu que du feu.
 
Par ailleurs, il ne faut pas croire que la fièvre acheteuse est l’apanage de la bulle internet. C’est un phénomène très fréquent. L’histoire financière regorge d’exemples d’explosion de bulles spéculatives. Tout le monde connaît les fameux épisodes des bulbes de tulipes de 1636, de la Compagnie des Indes et de la South Sea Company de 1720 où Sir Isaac Newton fut écoeuré à jamais par le marché action, de la « Railway mania » de 1844, de la crise de 1929, du krach de 1987, etc. Tous ceux qui s’intéressent à la question pourront se référer à l’ouvrage de Charles Kindelberger : « Histoire mondiale de la spéculation financière ».
 
La fièvre acheteuse reste un sujet d’actualité. Le hasard faisant bien les choses, je m’aperçois qu’au moment même où j’écris ces lignes, nombre de malades se précipitent dans la trivialité sur la valeur d’un fabricant de briquets et de stylos de luxe qui accumule des pertes depuis des années : ST Dupont. Comme le montre le graphique ci-dessous, l’action de cette société végétait depuis des mois dans des volumes d’échanges de titres extrêmement faibles. Mais suite à la clôture du jeudi 14 décembre où le titre fut coté 0,11 euros, avec la publication des résultats consolidés du premier semestre de l’exercice 2006-2007, la direction de cette société annonça un retour des bénéfices. Le 15 décembre le titre fixa à 0,20 euro et le lundi 18 décembre il clôtura à 0,33 euros. Le décollage du titre a été fulgurant. D’ailleurs, je me demande encore comment l’annonce d’une telle nouvelle a suscité un intérêt aussi soudain des investisseurs pour cette valeur aux contours peu reluisant. 

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Avec une multiplication de la valeur du titre par 3 en deux séances, je pensais quasiment avoir tout vu. Mais la séance du mardi 19 décembre 2006 qui est résumée dans le graphique ci-dessous a certainement battu un record de volatilité. Autant vous dire que ce jour là, il fallait être un peu kamikaze pour se lancer dans la bataille. Au regard du volume de titres échangés (plus de 120 millions), les candidats prêts à sacrifier allègrement leurs économies étaient nombreux.

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Dès l’ouverture, le titre fut réservé à la hausse. Pour ceux qui ne connaissent pas cette procédure, sachez qu’Euronext, la société gérant la bourse de Paris, a mis en place des seuils de réservation. Dès que le cours d’une valeur dépasse +/- 10 % du cours d’ouverture la cotation est suspendue pendant 10 minutes. Cette procédure vise d’une part à calmer les ardeurs des acheteurs et des vendeurs, et d’autre part à informer l’émetteur du titre afin qu’il puisse prendre ses dispositions en cas d’attaque hostile. Si après la reprise de la cotation, le cours continue de prendre (ou perdre) 10% par rapport au cours de la première suspension, le cours sera suspendu une deuxième fois pendant 10 minutes. Si malgré les deux précédentes suspensions le titre continue sa cavalcade d’au moins 25%, alors le cours est susceptible d’être suspendu pour tout ou partie de la séance.
 
Je disais donc que dès l’ouverture du marché le titre fut réservé à la hausse à 0,36 euros. A la reprise de la cotation, le titre atteignit en à peine dix minutes le 2ème palier à 0,40 euros. Puis il lui fallut à peine un peu plus d’une demie heure pour arriver jusqu’au 3ème et dernier tronçon à 0,50 euros. J’imagine qu’après concertation auprès de la direction de ST Dupont, Euronext a décidé de suspendre le titre jusqu’à 13 h 30. A la reprise, le titre s’est négocié à 0,55 euros avant de redescendre illico presto, en moins de 20 minutes, à 0,45 euros, soit jusqu’au nouveau 1er seuil de réservation à la baisse. A partir de là, le titre à traversé une cascade de réservation à la baisse à 0.41, à 0.37 et à 0.34 euros. A 15 h 22, le cours s’établit à 0.28 euros avant d’amorcer une nouvelle ascension vers les sommets. Le titre fut à nouveau réservé à la hausse à 0,34, à 0.37 et à 0.41 euros. La fin de séance fut tout de même sportive puisque le titre oscilla entre 0,42 et 0,36 euros.
 
Evidemment, sur du court terme certains ont beaucoup gagné dans cette affaire. Mais comme la bourse est un jeu à somme nulle, il est nécessaire de rappeler cette lapalissade : si certains gagnent c’est parce que d’autres perdent. Il n’y a pas d’autres alternatives à cette règle qui veut que l’argent gagné en bourse se fait toujours au détriment d’un autre. De ce fait, On peut dire que la bourse est une lutte permanente des uns contre les autres. Dans cette compétition qui ne dit pas son nom, très peu de gens connaissent leurs principaux adversaires, c'est-à-dire les banques d’affaires et d’investissement, les hedges funds, les gestionnaires d’actifs (assets managers), les compagnies d’assurances, etc. Les moyens dont ils disposent font que le combat est inégal.
 
Cependant, dans le tourbillon (maelström) de la bourse, le principal ennemi reste encore soit même. En effet, travaillé par les émotions, l’esprit du particulier est, en fonction de l’évolution des cours et du détachement qu’il a vis-à-vis de ses placements financiers, en proie aux doutes, à l’angoisse, à l’excitation, voire à la surexcitation, à l’abus de confiance ou au manque de confiance, au découragement, au dégoût, etc. Je vous laisse méditer les commentaires collectés sur le forum ST Dupont de Boursorama :
 
« Je la vois bien revenir à 1 euros d’ici la fin de la semaine » (écrit par Cedaft, 19/12/06 à 12h47).
 
« J’viens de rentrer à 0,55. Il n’est jamais trop tard ! » (écrit par Maxois, 19/12/06 à 13h39).
 
« Encore une fois ceux qui sont sortis vont le regretter » (écrit par Dgelik , 19/12/06 à 13h58.
 
« Bonne opportunité de rentrer maintenant » (écrit par Laross, 19/12/06 à 14h09).
 
« Ce matin ca montait trop vite mes 3 ordres ne sont pas passé (0,39-0,42-0,45), et là mon ATP (achat à tout prix) est passé a 0,55. Je verse une larme » (écrit par Madx, 19/12/06 à 14h47).
 
« J'ai commis une grave erreur en mettant toutes mes économies, et aussi triste que je suis car sans emploi j'ai voulu remonter la pente et je suis tombé dans le piège alors que je ne voulais faire qu'un simple 10 % je me retrouve à moins 30 % » (écrit par Jean-Marie Grammatic, 19/12/06 à 15h54).
 
« On vient de se faire avoir » (écrit par Thibaud Adès, 21/12/06 à 11h59).
 
Ainsi, ce que la majeure partie des particuliers ignorent, c’est qu’ils arrivent toujours en derniers sur un marché porteur. Autrement dit, au moment où ils arrivent, c’est justement le moment où il faut partir. Mal informés et enfermés dans leurs illusions, ils assistent au jeu de la patate chaude, sans même s’en rendre compte jusqu’au dénouement final. Et oui, en bourse, que ce soit dans les périodes critiques ou les périodes fastueuses, les derniers arrivés sont toujours les premiers à se faire dépouiller. Ce phénomène contribue à véhiculer l’idée qu’ils sont toujours les dindons de la farce et que « c’est toujours les gros qui gagnent ».
 
Par Dicarno - Publié dans : Mémoire
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Mardi 16 octobre 2007

La fièvre acheteuse (chap. 1 - 2eme partie)

- L’information financière
 
Au regard des divers degrés de perception des évènements manifestés par les divers acteurs des marchés financiers, on peut légitimement se demander si le marché à déjà été efficient. Pour ma part, il me semble illusoire de croire qu’àchaque instant, toute l'information concernant un actif est disponible et comprise par tous de la même manière. Dans les salles de marché, où généralement les tendances de marché sont déterminées, les professionnels qui ont un degré de formation relativement homogène font preuve de divergence d’opinion face aux évènements. Cela résulte d’une combinaison entre leurs expériences personnelles, leurs perceptions des évènements, leurs obéissances à la hiérarchie influencée par l’avis de l’inévitable gourou de service, que l’on peut comparer au « mâle dominant le troupeau » même si parfois il s’agit d’une femme. Mais qu’en est-il du particulier ? Est-il besoin de souligner que le niveau de formation financière des particuliers est particulièrement hétérogène ? Sans même parler de la différence de moyens pour obtenir l’information en temps réel, il n’y a qu’à observer quelques instants les forums de discussion sur internet relatifs aux marchés financiers pour se convaincre que nous ne sommes pas tous égaux face à l’information.
 
Généralement, les opérateurs de marchés sont issus des « grandes écoles ». Ils ont tous fait leurs preuves au cours de leurs cursus scolaires et professionnels que l’on pouvait compter sur eux pour faire ce que l’on attendait d’eux, à savoir se conformer aux exigences exprimées par le management. En fait, vous ne serez pas surpris d’apprendre que ces individus, que l’on présente comme étant l’élite de la nation et qui, pour la plupart, en ont l’intime conviction, sont terriblement conformistes. Ceux sont tout simplement les meilleurs des conformistes car c’est l’ensemble de la société qui est composé de conformistes. Quel que soit le groupe auquel on appartient, nous avons tous tendance à nous référer à toute une série de codes représentatifs de notre groupe. Même les divers groupes de marginaux, qui se plaisent à paraître pour des rebelles sont, au final, enfermés dans un système normatif. Le mimétisme vestimentaire de ceux qui se disent être des « punks », des « gothiques » ou de toutes autres mouvances rejetées à la marge de la société est finalement remarquablement conformiste. Le plus grand des truands sera soumis au code institué par ses pairs. Le non-respect des règles de son milieu entraînera sa disparition physique ou non de celui-ci.
 
Les fondations de la société humaine repose sur le respect et l’obéissance à l’autorité. Comment croyez-vous que des centaines de millions de personnes ont accepté jusqu’à présent de prendre le risque de perdre la vie en partant à la guerre ? Comment croyez-vous qu’il a fallu près de trois ans pour voir les premières mutineries lors de la première guerre mondiale ? Comment croyez-vous qu’autant de gens ordinaires (je dis bien « ordinaire ») aient pu se livrer directement ou non aux barbaries de la seconde guerre mondiale ? Comment croyez-vous que les américains aient pu accepter les mensonges de l’administration Bush pour dépenser des centaines de milliards de dollars pour faire la guerre à du vent, c'est-à-dire au terrorisme ? Vous avez sans doute tous entendu parler des expériences du psychologue américain Stanley Milgram sur la soumission à l'autorité. Pour ma part je me souviens avoir vu l’expérience mise en scène dans le film « I comme Icare » d’Henri Verneuil. Pour ceux qui ne connaissent pas l’expérience de Milgram, je vais vous la présenter :
 
Des individus sont amenés à participer de leur plein gré, mais sous l'influence d'une autorité, à des actes cruels envers des personnes innocentes. Les volontaires pour cette expérience furent relativement bien rémunérés. C’étaient des hommes ou des femmes de 20 à 50 ans de tous milieux et de différents niveaux d'éducation. L’expérience comprend trois individus : l’élève, le professeur et le représentant officiel de l’autorité. L’élève est censé mémoriser des listes de mots. Le professeur qui dicte les mots est  censé envoyer une décharge électrique à l’élève pour chacune de ces erreurs. Le représentant officiel de l’autorité, en tenue d’apparat, est là pour cautionner et soutenir les actes du professeur. En fait, l’élève et le représentant officiel de l’autorité sont des comédiens. Bien entendu, les décharges électriques sont fictives. Au début de l’expérience, le professeur est présenté au représentant de l’autorité et à l’élève. On lui présente le cadre de l’expérience. On l’informe qu’après un tirage au sort, il sera soit l’élève, soit le professeur. Bien évidemment le tirage au sort est truqué de sorte que le sujet de l’expérience soit toujours le professeur. Puis, on le soumet à une réelle décharge électrique de 45 volts afin de lui montrer quelle sera la punition qu’il fera subir à l’élève s’il est professeur et ce qu’il devra subir s’il est élève. 
 
L’élève est ensuite placé sur une chaise électrique dans une pièce séparée de celle du professeur par une fine cloison en verre. Le professeur est installé devant un pupitre sur lequel figure un certain nombre de bouton censé envoyer les décharges électriques. A chaque erreur, le professeur doit tourner les boutons pour envoyer des décharges électriques toujours plus puissantes de 15 volts supplémentaires. A chaque erreur, le professeur doit annoncer à forte et intelligible voix le voltage avant de l’appliquer.
 
Les réactions aux décharges électriques sont jouées par le comédien élève. Il est censé simuler une évolution de la souffrance au cours de la séance. A partir de 75 volt il doit gémir ; à 120 volt il doit se plaindre au près du représentant officiel de l’autorité ; à 135 volts il doit hurler ; à 150 volts il doit supplier qu’on le libère ; à 270 volt il doit lancer des cris de rage ; à 300 volts il doit annoncer qu’il ne répondra plus. Lorsque l’élève devient muet, le représentant officiel de l’autorité doit annoncer qu’une absence de réponse constitue une erreur.
 
Au stade de 150 volts, la majorité des sujets de l’expérience manifestent des doutes et interrogent le représentant officiel de l’autorité sur le bien-fondé de l’expérience. Ce dernier doit les rassurer en leur affirmant qu’ils ne seront pas tenus responsables des conséquences de leurs actes. Si un sujet hésite, le représentant officiel de l’autorité doit leur demander d’agir. Si un sujet exprime clairement le désir de ne pas continuer l’expérience, le représentant officiel de l’autorité doit lui adresser dans l’ordre les phrases suivantes :
 
1 « Veuilles continuer s’il vous plait. »
2 « L'expérience exige que vous continuiez. »
3 « Il est absolument indispensable que vous continuiez. »
4 « Vous n'avez pas le choix, vous devez continuer. »
 
Si le Sujet souhaite toujours s'arrêter après ces quatre injonctions, alors l'expérience devait s’interrompre. Si tel n’était pas le cas, alors l’expérience prenait fin une fois que le sujet avait administré trois décharges maximales à 450 volts dont le bouton intitulées « XXX »  situées après celui faisant mention de « Attention, choc dangereux. »
 
À l'issue de chaque expérience, un questionnaire et un entretien avec le sujet de l’expérience permettait de recueillir ses sentiments et d'écouter les explications qu'il donnait pour justifier ses actes. Cet entretien visait aussi à le réconforter en lui affirmant qu'aucune décharge électrique n'avait été appliquée, à le réconcilier avec sa victime, l’élève, et à lui dire que son comportement de bourreau n'avait rien de sadique et était tout à fait normal. Un an après l'expérience, il recevait un nouveau questionnaire sur son impression au sujet de l'expérience, ainsi qu'un compte rendu détaillé des résultats de cette expérience.
 
Voici les résultats de l’expérience. Malgré les critiques sur l’éthique et les conditions de cette expérience, ils s’avèrent que tous les participants qui, rappelons-le, disposent du libre-arbitre acceptèrent le principe de l’expérience et se prêtèrent à l’expérience jusqu’à 135 volts. 62,5% des sujets menèrent l’expérience jusqu’au bout en infligeant à trois reprises des décharges électriques de 450 volts. La moyenne des chocs maximaux (niveaux auxquels s'arrêtèrent les sujets) fut de 360 volts. Toutefois, chaque participant s'était à un moment ou à un autre interrompu pour questionner le professeur. Beaucoup présentaient des signes patents de nervosité extrême et de réticence lors des derniers stades (protestations verbales, rires nerveux, etc.). Milgram a qualifié à l'époque ces résultats « d’inattendus et inquiétants ». Des enquêtes préalables menées auprès de collègues psychologues et d'adultes des classes moyennes avaient établi une prévision d'un taux d'obéissance de 0% et un niveau moyen des chocs atteints situé entre 120 V et 140 V. Aucune des personnes interrogées n'avaient envisagé des tensions dépassant les 300 V. L’expérience fut renouvelée à plusieurs reprises un peu partout dans le monde. A chaque fois, les résultats furent sensiblement les mêmes !
 
Comme nous l’avons dit plus haut, l'obéissance est un comportement inhérent à la vie en société. C’est le ciment de notre société. C’est ce qui permet aux individus de vivre ensemble. L'intégration d'un individu dans un milieu, une organisation, une entreprise implique qu’il en accepte les us et coutumes établies. Cela implique aussi, et c’est là le plus important pour ce qui nous intéresse ici, qu’il se conforme à l’idéologie dominante. Or, ce qui est dangereux, c’est l’obéissance aveugle.
 
Par expérience, j’ai souvent constaté que la somme des opinions des individus sondés séparément n’est pas égale à la somme des opinions exprimées collectivement par ces mêmes individus car l’individu a tendance à se ranger du côté du groupe. L’obéissance peut entrer en conflit avec la conscience mais il est tellement plus confortable d’appartenir à un groupe plutôt que de s’y opposer, que beaucoup de gens arrivent spontanément à croire, sans même y réfléchir, que la majorité à toujours raison. Combien de fois n’ais-je pas entendu ces expressions : « le marché a toujours raison » ; « the trend is your friend ». Ces expressions ne sont rien d’autres que des manifestations verbales de ce que je viens de dire. Elles sous-entendent que si tu veux gagner en bourse, mieux vaux te ranger du côté de la majorité. Mieux vaux te ranger du côté de l’avis prônée par les autorités bancaires et financières, telle que celles des présidents de banques centrales, de ceux qui produisent les études statistiques, de celles des présidents de banque de financement et d’investissement, de celles des analystes financiers, de celles des agences de notation, de celles des gourous, etc.
 
Il faut bien reconnaître qu’au moment où la majeure partie des individus reçoit une information d’importance, celle-ci à déjà été travaillée par d’autres si bien que la perception qu’ils ont de cette information est déjà biaisée. Les analyses effectuées par l’équipe de l’émission de télévision de la 5 « arrêt sur image » en sont une excellente illustration. Qui est en mesure de décrypter correctement et en permanence des milliers d’informations provenant du monde entier ; de rester concentrer toute la journée face au flux d’informations ? Qui est capable de faire à coup sûr le tri entre une information qui aura un impact positif ou négatif, qui sera meilleure ou moins bonne que prévue, qui sera jugée positive dans un premier temps puis finalement négative et vice-versa ? Comment faire la part des choses lorsque la communication financière s’évertue à associer continuellement une information positive à une information négative ? Laquelle va prendre le dessus sur l’autre ? Qui décide ?
 
Regardez la quantité d’informations reçues à la minute sur la copie écran d’une page Reuters ci-dessous. Cette page n’est qu’un échantillon parmi d’autres. Soit dit en passant, étant donné la quantité d’information, je doute qu’elles soient toutes vérifiées comme le veut la déontologie journalistique. Regardez la relation entre la nouvelle annonçant l’annulation d’une commande d’Airbus par la société Fedex à 17 h 09 et l’annonce de la chute du titre EADS de 2,60% à 17 H 24. Il s’est passé à peine un quart d’heure où les mieux informés auront eu largement le temps de faire le nécessaire pour ne pas subir cet avatar, et même d’en profiter grâce aux produits dérivés. Nul besoin de vous dire que les mieux informés sont, en règle générale, les gens travaillant dans les salles de marché. Quant aux autres, c’est à dire tous ceux qui ne disposent pas de l’information en continue et en temps réel, ils auront encore eu l’impression de s’être fait avoir par les « gros », c'est-à-dire par les professionnels de la finance. 

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Quand bien même l’on dispose de l’information en continue et en temps réel, pensez-vous que quelqu’un de normalement constitué ait le temps et les capacités mentales de lire, comprendre, analyser, classer et archiver toutes ces informations ? Même les agences de renseignement les mieux organisées sont loin d’atteindre ce but. Alors imaginez un simple individu comme moi, représentatif de l’investisseur moyen, assailli par ce flux continuel d’information en tout genre. Et bien, je fais comme tout le monde. Je mange la soupe servie et j’essaye de la digérer le mieux possible, en espérant ne pas avoir trop de flatulences. En fait, pour la majeure partie des informations, je les prends pour ce qu’elles sont : des « Latrinenparolens » pour reprendre une expression de Jonathan Littell dans « les Bienveillantes ».
 
Aujourd’hui, les opérateurs de marchés sont surinformés. La numérisation, en attendant mieux, permet à une nouvelle de circuler à une vitesse vertigineuse. Qu’il est loin le temps où il fallait plus de 15 jours à un ordre du Roi de France pour atteindre les confins du royaume. Qu’il est loin le temps où le pigeon voyageur était le mode de communication le plus rapide. A ce propos, Pierre Bezbakh nous relate dans son « Histoire de l’Economie des Origines à la Mondialisation » comment Nathan Rothschild (représentant de la branche londonienne de la banque éponyme), informé par un pigeon voyageur, put spéculer sur la victoire des anglo-prussiens à Waterloo alors que la nouvelle de la défaite de Napoléon était encore ignorée de ses pairs. Comme on vient de le voir dans cet exemple, la vitesse de diffusion de l’information est fondamentale en finance. Cependant, afin de garantir l’équité, le gendarme de la bourse interdit à quiconque de bénéficier, comme Nathan Rothchild, d’informations privilégiées. Nul n’est assez naïf pour croire que nous sommes tous égaux face à la diffusion de l’information.
 
Le système des introductions en bourse, qui furent très nombreuses à la fin du deuxième millénaire, ont montré combien les banques d’affaires disposaient d’informations privilégiées en ne divulguant pas forcément la véritable santé économique de leurs clients. Et pour cause, cette activité commerciale étant très juteuses, il ne fallait pas tuer la poule aux œufs d’or en offensant un client prêt à aller voir un concurrent. De plus le placement opaque des titres auprès des investisseurs institutionnels et des clients les plus huppés représente une autre source lucrative grâce aux commissions de courtage lors des premiers échanges.  
 
Pourtant face à la diffusion de l’information, il n’est pas question d’être pris au dépourvu. C’est pourquoi, toutes les banques achètent les services des agences de presse (Reuters, Bloomberg, Fininfo …) afin d’être informés dans les meilleurs délais. Du coup, les opérateurs de bourse sont submergés par le débit de l’information en continu. Si bien que l’on peut dire en plagiant la célèbre saillie d’Arthur Lafer : « trop d’informations tuent l’information ».
 
Prenons un exemple concret pour étayer ce qui vient d’être dit. Le 14 juin 2006, la société EADS annonce qu’elle ne sera pas en mesure d’honorer ses engagements pour la livraison des A380. Pourtant les jours précédant cette nouvelle, toutes les grandes banques étaient dithyrambiques sur la qualité de ce titre. On a vu plus haut que la clairvoyance n’était pas leur qualité principale. De nombreux médias, toujours prêts à s’attirer les bonnes grâces du pouvoir politique et économique (surtout si leurs actionnaires, comme Lagardère, sont les mêmes que ceux de la société en question), n’ont pas hésité à rédiger un véritable panégyrique à la gloire et la réussite de cette société européenne chassant sur les terres de Boeing. Bref, rien ne permettait à un modeste investisseur d’être méfiant à l’égard d’un titre plein de promesses. Pour vous convaincre je vais reprendre les recommandations des banques publiées quelques jours avant l’annonce :
 
-         le 8 mai: Merril Lynch passe à l’achat
-         le 9 mai: Morgan Stanley reste à surpondérer
-         le 10 mai : UBS relèvre son objectif de 38 à 40 euros
-         le 17 mai : Deutsche Bank passe à l’achat
-         le 18 mai : Boursorama publie dans l’oeil des pro : « des résultats trimestriels au-dessus des attentes » ; le consensus de place est à l’achat
-         le 25 mai : Crédit Suisse First Boston relève son opinion à neutre
-         le 12 juin : Une société d’analyse technique affirme que la hausse devrait reprendre à court terme.
 
Evidemment en raison des craintes d’annulations de contrats (comme on a pu le voir sur la copie écran ci-dessus) et des fortes pénalités, le titre dévissa de 34,10 % passant de 25.42 euros à 16.75 euros avant de se ressaisir quelque peu dans la soirée pour clôturer à 18,90 euros. Jusqu’au 14 juin, tout le monde voyait d’un bon œil la capacité des commerciaux d’EADS à prendre des parts de marché à Boeing mais apparemment, personne n’avait prévu que cette société ne possédait pas les capacités industrielles pour fabriquer autant d’avions que son concurrent ! Après tout, face à la masse d’information publiée sur EADS, tout le monde aurait pu faire ce raisonnement, mais au risque de me répéter, personne ne l’a fait ouvertement. Pourtant, j’ai du mal à croire que l’encadrement d’EADS n’avait pas connaissance de ce problème de chaîne de production notamment ne serait-ce qu’à cause du problème des pénalités de retard susceptible de grever le résultat de la société. D’ailleurs le PDG, Noël Forgeard, bien que coiffé par un confortable « golden parachute » de plusieurs millions d’euros, et nombre de cadres supérieurs de la société, n’ont-il pas liquidé leurs plans d’épargne entreprise et vendu leurs stocks options quelques semaines avant la publication de cette nouvelle préjudiciable pour l’entreprise en profitant d’une heureuse fenêtre de sortie ?
 
La nouvelle du 14 juin 2006 a terni la réputation de cette société pour de longues années (voir graphique ci-dessous). Quant à tout ceux qui ont investi sur cette valeur quelques semaines, quelques jours, voire quelques heures avant cette nouvelle en se fiant aux diverses informations officielles concordantes et bienveillantes, ils en auront pour leur frais pour longtemps. En conséquence, ils ont payé le prix de leur incapacité à se forger une opinion indépendante. Faut-il s’étonner d’une telle infortune ? Je ne le pense pas, car moi le premier, j’ai délégué à tort ce travail fastidieux mais ô combien important de lecture, de compréhension et d’analyse de l’information financière à d’autres. En tant qu’opiniâtre mais honorable Président Directeur Général de ma propre fortune, j’aurai dû rapidement congédier en 2000 ces « prestataires de services » qui ne faisaient pas leur boulot ; j’ai perdu beaucoup de temps à lire et retenir leur avis pour prendre mes décisions ; mais j’ai mis un certain temps à prendre conscience de leur incompétence car c’était tellement confortable de pouvoir m’appuyer sur leurs services. Aujourd’hui, je puis vous dire que la publication des recommandations me laisse stoïque. Même si j’ai déjà commencé à le faire, je développerai plus loin les problèmes liés aux analyses fondamentales et techniques. Mais auparavant, revenons au vif du sujet.
 
Comme nous venons de le voir, les marchés financiers sont très sensibles aux informations. La diffusion de l’information est le nerf de la guerre, mais il faut savoir qu’il existe une hiérarchisation des informations : cela va de la simple rumeur à l’information la plus sérieuse. J’ai d’ailleurs souvent entendu cette expression : « on achète la rumeur et l’on vend la nouvelle ». En effet, il n’est pas rare de voir un titre monter, suite à la propagation d’une rumeur, et descendre aussi vite suite à la diffusion de ladite nouvelle même si elle est excellente. Cette expression signifie que l’investisseur doit être un opportuniste à l’affût ; et comme le dit la chanson de Jacques Dutronc écrite par Jacques Lanzmann, il doit être capable de retourner sa veste toujours du bon côté.
 
Même si c’est impossible, il ne faudrait négliger aucune information. En effet, qu’elles soient de natures politiques ou économiques, elles impactent directement l’ensemble des cotations. Toutefois, on peut noter différentes vitesses de diffusion de l’information. Les rumeurs et les bruits de couloirs sont les informations qui se déplacent le plus rapidement. Elles apparaissent avant même la diffusion officielle de l’information ! Vous ne pouvez pas imaginer leur puissance et leur ampleur. D’ailleurs, certaines d’entre elles peuvent avoir des conséquences inouïes. Les historiens spécialisés sur la Révolution Française affirment que la Grande Peur s’est progressivement répandue sur le territoire nationale, au cours de la deuxième quinzaine du mois de juillet 1789, suite à la diffusion de la rumeur que les Aristocrates payaient des brigands et des étrangers pour dissoudre l’Assemblée et exercer d’impitoyables représailles. La situation insurrectionnelle qui découla de cette Grande Peur décida certains députés à dissoudre les droits féodaux lors de la nuit du 4 août.
 
Les informations d’ordres politiques viennent après la rumeur. Plus elles touchent les intérêts des pays riches et plus elles auront d’impacts sur les niveaux des cours. Par exemple, le génocide au Rwanda qui a fait peut être un million de victimes fut complètement ignoré de la communauté financière dans la mesure où le poids du Rwanda dans l’économie mondiale est quasi nul. En revanche, lorsque les avions s’écrasèrent sur les tours du World Trade Center, le 11 septembre 2001, la bourse dévissa directement. Les informations à caractères économiques sont relayées de manières plus lentes. Là aussi il faut les hiérarchiser. Le Tsunami dans le golfe du Bengale en décembre 2004, malgré l’ampleur des dégâts, ne provoqua aucun remous sur les marchés financiers, alors que la moindre phrase prononcée par le président de la FED peut avoir de lourdes conséquences. De plus les informations économiques d’ordre général seront privilégiées aux informations spécifiques à chaque valeur. Lorsque le chiffre de la croissance économique des Etats Unis est très en dessous du consensus, je puis vous dire que l’ensemble des services d’une salle de marché est en ébullition ; par contre, l’annonce de bons résultats par une entreprise sera traitée de manière plus discrète surtout si elle est insignifiante.
 
Une entreprise qui vient de réaliser de bons résultat ne sera pas forcément mieux considérée dans la mesure où le marché anticipe déjà ses résultats futurs en fonction des perspectives d’évolution de son secteur. Autrement dit, vous pouvez publier de bons résultats et être sanctionné si le consensus sur les perspectives d’avenir est mauvais. Au regard des fondements classiques de l’économie, les valeurs internet étaient totalement surévaluées. Mais comme dans l’imaginaire de la majeure partie des investisseurs les perspectives d’avenir étaient extraordinaires, ils n’étaient pas choqués d’acheter des titres d’une société à peine viable à un prix très élevé puisqu’ils pensaient que la valeur intrinsèque était largement sous-évaluée. En fait, tout dépend du consensus de place. D’ailleurs l’emploi du mot consensus est très intéressant. Un consensus est un accord tacite entre personnes. Sur les marchés financiers, les « personnes » sont les analystes financiers. Ces derniers font des estimations à partir d’un certain nombre d’éléments collectés et d’outils qui leurs sont propres. Mais, comme il est plus facile d’expliquer à sa direction une erreur collective qu’individuelle, vous verrez peu d’analystes prendre des risques en émettant un avis contraire à celui exprimé par la place. Même les plus éminents spécialistes sont sujets au comportement grégaire notamment s’ils ont une réputation à défendre.
 
Il est également important de distinguer l’information officielle de l’information officieuse. Je ne parle pas ici de la rumeur mais de la manipulation de l’information et celle des chiffres. Il existe un décalage entre le discours officiel et la réalité. Dans ce domaine, mieux vaut savoir lire entre les lignes au 2ème et 3ème degrés. Ce n’est pas donné à tout le monde, je vous l’accorde. Toutefois, pour prendre la défense des coupables, il faut savoir que certaines personnes, en raison de leurs positions dominantes et influentes, ne peuvent dire la vérité. D’ailleurs leurs fonctions, forcément liées à la poursuite de leurs intérêts personnels, leurs recommandent vivement d’embellir la situation. Ce que je dis est à la fois vrai pour les tauliers des institutions ou des entreprises. Certains mots, certaines tournures de phrases connotant un catastrophisme sont littéralement proscrits de leurs vocabulaires. En effet, il s’agit de ne pas attirer le courroux des marchés financiers. Apparemment, cette attitude n’est pas blâmable par la justice. Du coup, on comprend leur entêtement à présenter les choses sous leurs meilleurs angles car il n’est pas toujours agréable de voir son titre dévisser de 50 % en un jour pour cause de profit warning, comme ce fut par exemple le cas pour Alcatel en 1997 suite à la franchise de son PD-G. Lorsqu’en 2000 Jean-Marie Messier déclara que « tout va mieux que bien », il ne faisait pas autre chose que mentir délibérément pour protéger la valeur de ses stocks options avant la déroute du titre Vivendi. Lorsque Michel Pébereau, le PD-G de BNP-Paribas fit la déclaration suivante, il ne faisait pas autre chose que protéger la valeur du titre :
 
« BNP Paribas, grâce à la bonne qualité de son fonds de commerce et à une politique de risque prudente, n’est pas directement impacté par la crise actuelle du « subprime » ni par les tensions dans le marché des LBO’s. La qualité de la gestion des risques de BNP Paribas a été soulignée par l’agence de notation Standard and Poor’s le 10 juillet lors de l’annonce du rehaussement de la note de BNP Paribas à AA+. Cette note place BNP Paribas parmi les six grandes banques les mieux notées au monde. »
 
On ne boudera pas notre plaisir de compléter la déclaration de Pébereau par celle du directeur général, Baudouin Prot :
 
« La qualité de notre "business model"  et notre vigilance en matière de risques nous mettent en bonne position pour continuer à bien performer dans un environnement moins favorable". « 
Le jeudi matin 9 août 2007, la BNP Paribas fit soudain savoir au monde, qu’elle gelait toute souscription-rachats sur trois fonds gérés par l’entité Paribas qui possédaient des créances sur l’immobilier américain. Autrement dit, contrairement à ce qu’annonçait son président directeur générale et son adjoint, la BNP Paribas était impactée par la crise des subprimes. Je ne peux également résister à vous dévoiler le communiqué de presse de la banque de la Chaussée d’Antin. Je vous avertis tout de suite avant de vous lancer corps et âmes dans ce chef d’œuvre de langue de bois, il faut savoir lire entre les lignes : 
"La disparition de toute transaction sur certains segments du marché de la titrisation aux Etats-Unis conduit à une absence de prix de référence et à une illiquidité quasi-totale des actifs figurant dans les portefeuilles des fonds quelle que soit leur qualité ou leur rating. Cette situation ne permet plus d’établir une juste valorisation des actifs sous-jacents et donc, de calculer une valeur liquidative pour ces 3 fonds." 
Autrement dit, pour ceux qui n’aurait pas bien compris, ce communiqué signifie : nous avons des titres dans nos portefeuilles qui ne peuvent plus être refilés à qui que ce soit et donc, pour éviter de valoriser les titres à 0, comme ça doit être comptablement le cas, on préfère les geler pour ne pas provoquer d’affolement auprès de nos clients. Il est vrai que pour conserver la sécurité publique et surtout la confiance des administrateurs de la BNP-Paribas, il vaut mieux dire les choses comme Michel et Baudoin. 
L’une des plus belles manipulations de chiffres qu’il m’ait été donné de voir s’est déroulée en septembre 2007. Il convient de remettre les choses dans leurs contextes. En Août 2007, les marchés financiers ont été frappés par un crédit crunch résultant d’un éclatement de la structure d’endettement des ménages américains. Comme l’endettement des américains a été revendu, via la titrisation, à toutes les banques cherchant à dynamiser leurs portefeuilles, la crise s’est rapidement propagée sur l’ensemble des places et sur l’ensemble des actifs bancaires. En raison de l’accumulation de fonds d’investissement faisant faillites, les banques ont subitement arrêtées de se prêter entre elles. Pour remédier à la situation, les banques centrales, dont la BCE et la Fed, ont commencé à injecter massivement des liquidités. Le 7 septembre 2007, il fut annoncé une destruction de 4 000 emplois aux Etats-Unis alors que le consensus de place avait été établi à une création de 110 000 emplois. Cette nouvelle généra immédiatement des anticipations de baisse des taux de la Fed.et de fortes pressions sur le billet vert. L’Euro passa de 1.37 à 1.40 USD. Le 18 septembre 2007, la Fed, sous la pression des marchés financiers, de l’opinion publique travaillée par les grands médias et certainement du gouvernement, décida de baisser les Fed funds de 50 points de base. Et puis le 7 octobre 2007, il s’est produit un miracle tels que ceux que l’on trouve dans la Bible. Le Ministère du Travail a retrouvé dans ses fichiers informatiques 118 000 emplois dont 93 000 s’étaient égarés au mois d’août et 25 000 au mois de juillet ! Apparemment, nul ne fut étonné par l'énormité de l'imprécision du décompte initial. Sans rire, ce fut sans doute le résultat du fait que le Ministère du Travail a fait appel à des stagiaires pour pallier le sous-effectif chronique en cette période estivale. Toujours est-il que cette « erreur » est venue à point nommé puisque la révision des chiffres a tordu le coup aux anticipations de récession économique. Tout le monde fut content et Wall Street était à nouveau optimiste sur l’avenir de l’Amérique.
 
 
Par Dicarno - Publié dans : Mémoire
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Mardi 16 octobre 2007

La fièvre acheteuse (chap. 1 - 1ere partie)

Chapitre 1 : Les derniers sont toujours les premiers

 

 

Au regard des nuages sombres qui s’amoncellent sur les têtes des actionnaires et des trop nombreux propriétaires de biens immobiliers, je n’ai aujourd’hui plus honte de le dire : « j’ai été la victime consentante de la double curée boursière de l’an 2000 ». En effet face aux pertes qui vont être générées suite au retournement du marché action et du marché immobilier, la facture de mes erreurs, qui m’avait parue autrefois si élevée, me semble aujourd’hui tout à fait acceptable. En fait, je considère maintenant cette expérience amère comme étant le prix que j’ai payé pour avoir été guéri de la maladie de la fièvre acheteuse. Sachez que le prix de la guérison s’est tout de même élevé à près de 45 000 euros ; mais plus que le prix en lui-même, c’est les nombreuses heures passées à comprendre ce qui avait bien pu se passer qui m’a servi de thérapie.

 

Comment suis-je devenu une victime consentante du double krach du marché action de l’an 2000 ? En fait c’est très simple. Je me suis fourvoyé dans une affaire sans en connaître tous les tenants et aboutissants. Autrement dit, à l’image de millions de suiveurs convaincus alors de décrocher la poule aux œufs d’or sans prendre vraiment des risques, je me suis engagé dans un monde qui n’était alors pas le mien : celui des marchés financiers.

 

Cependant à ma décharge, je dois bien avouer que chez moi le terreau était fertile. En effet, l’envie de capitaliser les fruits de mon travail afin de dynamiser le plus rapidement possible mes économies, et donc de m’élever dans la société, est profondément enracinée dans ma psyché. Ce que d’aucun appelle la réussite sociale, pour moi, vis-à-vis de mes origines modestes et des études que j’ai fait, cela constituait un leitmotiv, voire une obligation morale. Mis en concurrence permanente avec mes frères, j’ai été éduqué (consciemment par mes parents ?) dans le culte de la réussite sociale. De fait, l’ascenseur social implique forcément l’avidité et la vénalité.

 

Cet état d’esprit était d’autant plus dangereux que je suis avant tout un excessif. Tout ce que j’entreprends, je le fais avec excès. Je peux être un boulimique de travail si l’ouvrage me passionne ou le pire des fainéants s’il m’ennuie. Je mange trop, je bois trop, je fais trop de sport, je conduis trop vite, je joue trop, je lis trop, je regarde trop la télé et internet, etc. Généralement, lorsque je commence quelques choses, j’éprouve des difficultés à m’arrêter. Bref à l’image du commun des mortels, j’ai du mal à être raisonnable et à me fixer des limites. Par ailleurs, je suis ce que certain appelle une tête de mule. Il faut bien en convenir, lorsque j’ai quelques idées en tête, il est difficile de me convaincre de changer d’avis. Bien canalisé ce trait de caractère peut être un atout, mais s’il est mal employé en bourse comme on le verra plus tard, c’est une tare.

 

Les milieux financiers réagissent constamment à toute une série d’informations d’ordres politiques, économiques, et sociologiques, mais aussi à des logiques psychologiques et, bien sur, financières. C’est la raison pour laquelle les salles de marché sont, d’une part, constamment connectées aux réseaux de diffusions d’information les plus influents tel que Reuters, Bloomberg, Fininfo, etc, et d’autre part, qu’elles se payent les services d’experts en tout genre : tel que des analystes financiers, économistes, stratèges, climatologues, etc ... Bref, étant donné le nombre de paramètres et d’aléas à prendre en considération, il est impossible pour quiconque, et quels que soient les moyens mis en œuvre, de tous les maîtriser. Mais qu’à cela ne tienne, au moment où j’ai acheté mes premiers titres, j’étais convaincu de surmonter tous les obstacles qui se dresseraient sur ma route.

 

D’ailleurs à écouter mes proches (à ce moment là, seuls les conseils des jeunes prévalaient, car ceux des vieux, c’est à dire ceux dont les parents se sont fait rincer dans les années 1930, n’avaient strictement aucune valeur), il suffisait d’acheter n’importe quoi, pourvu que le nom de la valeur sonne nouvelle économie, pour faire de l’argent. Il faut bien reconnaître qu’entre 1998 et la débâcle du Nouveau Marché (le marché sur lequel étaient référencées les valeurs de la nouvelle économie) en mars 2000, le seul souci de l’investisseur était celui du manque à gagner entre la hausse d’un titre par rapport à un autre. Voilà ce que l’on pouvait entendre : « Mince aujourd’hui la météorite « .com » est montée plus vite que la météorite «.fr », c’est ballot ! ».

 

Mon frère aîné avait ouvert la brèche dans ce monde de rêve où l’on gagne à tous les coups. Il s’y est essayé et il a gagné. Cela lui a permis d’accumuler suffisamment d’argent pour s’acheter, juste avant l’an 2000, une maison à moindre frais. Enhardi par la réussite foudroyante de mon frère, lorsque je suis entré dans la vie active, en janvier 2000, j’ai ouvert un compte titre et je me suis dit : « Mes parents ont mis 20 ans pour s’acquitter de leur dette pour l’achat d’un modeste bien immobilier. Moi, avec l’argent placé en bourse je devrais pouvoir me payer cash un appartement de standing dans quelques semaines ! ». Et bien, à l’heure où j’écris ces lignes, soit 6 ans après, je continue à louer « à fonds perdus » comme disent mes parents malgré toutes mes protestations contre cette idée reçue ; mais il faut tout de même dire que la formation de la bulle immobilière ne m’a pas aidé. 

 

Après avoir ouvert mon compte titre et placé toutes mes économies dessus, soit environ 3 000 euros, j’ai commencé à boursicoter. Les premiers succès ne se sont pas fait attendre. Si bien d’ailleurs, que je parvenais parfois à gagner en une journée l’équivalent de mon salaire mensuel ! De boursicoteur du dimanche lisant « La Vie Financière », je suis devenu en deux temps trois mouvements un spieler bas de gamme accroc à Boursorama. Bref, contaminé par la fièvre acheteuse, j’étais devenu complètement fou. C’était une situation tout à fait comparable à celle de l’ivresse des sommets ou l’euphorie prend le pas sur la raison. J’achetais, je vendais, j’achetais, je vendais. Je multipliais les allers / retours. C’était grisant. Le soir, dans le métro après une bonne journée, j’avais de la peine à contenir ma joie. Je me disais : « ça y est t’es passé dans le camp des winners ! ». Intérieurement, je jubilais mais je n’étais pas très lucide sur la situation qui était en train de se dessiner.

 

Outre le fait que je baissais de plus en plus ma garde, d’un autre côté j’exprimais régulièrement le regret de ne pas disposer suffisamment d’argent. Je me disais : « si les sommes jouées étaient plus importantes, je pourrais engranger davantage ». Tel un joueur happé par l’appât du gain je continuais tous les mois à verser la partie excédentaire de mon salaire sur le compte titre. Comme si cela ne suffisait pas, malgré ses réticences, j’étais parvenu à convaincre ma compagne à faire de même. On m’avait bien prévenu de jouer en bourse seulement l’argent dont on n’avait pas besoin à court ou moyen terme et de ne pas utiliser un compte titre comme un compte courant. Mais ces conseils, comme les autres du reste, glissèrent rapidement dans mon esprit dans la case « à mettre aux oubliettes ».

 

Un malheur ne venant jamais seul, j’appris l’existence du système du règlement mensuel (aujourd’hui rebaptisé le SRD). Ce système de prêt / emprunt permet d’investir jusqu’à cinq fois la valeur du portefeuille. Concrètement, cela permet d’acheter des titres à crédit. En contrepartie, à la fin de chaque mois il fallait d’une part payer les intérêts du prêt / emprunt et d’autre part, si la position n’était pas soldée, être en mesure de payer des « appels de marge » (c’est à dire combler la différence entre le prix d’achat et le prix constaté à la fin du mois ; si cette différence est positive, l’investisseur reçoit de l’argent, et dans le contraire il doit mettre la main au portefeuille).

 

Nul besoin de vous dire que cet effet de levier fut le début de ma ruine lorsque les bulles explosèrent. D’ailleurs avec du recul je me dis qu’heureusement que les marchés corrigèrent rapidement après mon arrivée, sinon je crois bien que j’aurais été incapable de régler la facture finale. A une époque pas si lointaine, on mettait les gens en prison pour dettes non remboursées. Et bien je pense que si j’avais vécu à cette époque, j’aurai frôlé le statut de délinquant économique. Parallèlement, en engageant ma compagne dans mes rêves de grandeur, c’était la stabilité de mon couple qui était en jeu. Mais n’allons pas trop vite et revenons au début.

 

Après la période fastueuse, ce fut celui des vaches maigres. Les marchés actions se retournèrent en deux temps au cours de l’année 2000 : une fois en mars sur les valeurs internet et une autre fois sur les TMT en septembre. Aujourd’hui, la mémoire collective à amalgamer ces deux évènements bien distinct sous le terme générique et peu approprié de « dégonflement de la bulle internet ». Mais il s’est bien produit deux chocs. Commençons par nous pencher sur le krach des valeurs internet à travers l’évolution des cours de clôture du nouveau marché en utilisant le graphique ci-dessous :

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On aperçoit qu’entre le 1er octobre 1999 et le 10 mars 2000, la valorisation de ce marché fut multipliée par plus de 5 ! L’indice du nouveau marché est passé de 1451,70 points à 7481,18 points en seulement 112 séances ! Ca faisait tout de même une progression quotidienne moyenne de 1.47 %. Pour ceux qui ne comprennent pas bien je vais prendre un exemple. Imaginez que si vous avez placé l’argent de votre livret A sur toutes les actions composant ce marché cela vous aurait rapporté quotidiennement en moyenne 1.47 % pendant 112 jours consécutifs. Nous étions dans « l’exubérance irrationnelle » dénoncée par Allan Greenspan (président de la Fed de 1987 à 2006).

 

Et puis le lundi 13 mars 2000, vers 14 h 30, c’est à dire au moment de l’ouverture des marchés à New York, le Nouveau Marché était à son zénith à 7 867,12 points lorsque fut donné le coup d’envoi de la curée. Le jour même l’indice clôtura à 7 076,71 points. Il venait de perdre plus de 11 % en deux heures et demie (à cette époque le marché clôturait à 17 h). Le 14 mars fut une journée stable. Les investisseurs, un peu hagards, venaient d’être molestés mais ils n’étaient pas encore totalement sonnés. Le 15 mars, le marché clôtura à 6 347,32 points et le 16 à 6 022,86. En à peine quatre jours le Nouveau Marché avait perdu près de 30 % de sa capitalisation. Deux mois plus tard, il avait corrigé de plus de 50 %.

 

A cette époque, le NASDAQ était considéré alors comme le baromètre de la bourse américaine. Pour des raisons de coût, c’est le marché sur lequel les valeurs de la « net économie » (les fameuses « dot-com ») venaient se vendre. Avec l’arrivée d’internet dans les foyers, tout le monde s’était convaincu que nous étions entré dans une nouvelle ère économique qui balaierait les fondements de l’ancienne pour la simple et bonne raison que les modes de vie des consommateurs seraient profondément transformés.

 

D’ailleurs pendant des lustres, tout le monde a été conditionné à croire que l’an 2000 serait le début d’un cycle vertueux pour l’humanité. L’an 2000 nous faisait rêver et le formidable développement de l’informatique et d’internet a sans doute bénéficié de cet état d’esprit. De plus, je ne pense pas qu’il faille minimiser les conséquences du fameux « bug de l’an 2000 ». Aussi stupide que cela puisse paraître aujourd’hui, les millénaristes qui prédisaient la fin du monde ont trouvé, à la fin des années 1990, un écho favorable. Leur principal argument tenait en une erreur de programmation sur le calendrier de Microsoft. Au passage de l’an 2000, les vieux ordinateurs étaient censés être en 1900 ce qui devait engendrer un chaos généralisé sur la Terre ! A vrai dire je n’ai jamais vraiment compris cette peur, toutefois, toutes les entreprises ont massivement investi dans le matériel et les logiciels informatiques pour sauver le monde de la catastrophe annoncée.

 

Permettez-moi une petite digression dans la continuité du récit mais je ne peux résister à l’envi de vous raconter comment j’ai vécu le « bug de l’an 2000 ». A l’époque je vivais à Maisons-Alfort dans la banlieue parisienne. Faisant confiance à la RATP qui avait assuré les usagers d’un service nocturne, avec des amis, ma compagne et moi, nous avions décidé de prendre exceptionnellement les transports en commun pour passer la soirée dans les rues de Paris. Nous sommes donc allés voir le feu d’artifice sur le Champ de Mars au pied de la tour Eiffel puis, à l’issue du spectacle, nous avons assisté aux festivités organisées sur les Champs Elysées. Je vous fais grâce des détails sordides inhérents à la soirée mais vers trois du matin, nous avions décidé de rentrer. Nous nous sommes donc naturellement dirigés vers la première bouche de métro et là, à notre grand désarroi, nous nous sommes aperçus que les rideaux de fer étaient baissaient. Faisant mauvaise fortune bon cœur, nous avions repris espoir en nous disant que les RER fonctionnaient peut être. C’est donc en titubant que nous nous sommes dirigés vers les Halles. C’est à l’arrivée aux halles que j’ai pris, moi le provincial, toute la mesure de la signification du sigle RATP : Rentre Avec Tes Pieds. Fourbu par une soirée bien arrosée, je pris le parti d’attendre le premier train comme des centaines d’autres personnes. Après tout, Reste A Ta Place convenait tout aussi bien. Le seul bug de l’an 2000 auquel j’ai assisté fut celui de la RATP. Ainsi, bien que nous fumes en l’an 2000, manifestement, rien n’avait changé. Cet épisode aurait dû me mettre la puce à l’oreille sur les lendemains qui chantent et les promesses d’avenir radieux.

 

Revenons au sujet qui nous intéresse. Comme les Etats-Unis étaient alors de très loin la première puissance économique mondiale et que la « nouvelle économie » était très en avance par rapport à celle de l’Europe, tous les investisseurs avaient les yeux rivés sur le NASDAQ. Cela leurs permettaient de déterminer les tendances générales du marché. Du coup si on se penche sur le graphique ci-dessous comparant l’évolution des cours du NASDAQ à ceux du Nouveau Marché, on s’aperçoit que les mouvements des cours étaient beaucoup plus amplifiés en France qu’aux Etats-Unis. Cela résulte sans doute du fait que les volumes des transactions sur le NASDAQ étaient sans commune mesure plus élevés par rapport à ceux du Nouveau Marché. 

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Qu’est ce qui a donc pu se passer aux Etats-Unis au cours du week-end du 11 et 12 mars 2000 pour que l’opinion alors majoritaire se retourne ? Pourquoi y a t-il eu un retrait massif et simultanée des investisseurs américains lors de la séance du 13 mars ? Quel a été le détonateur ? Pour répondre à ces questions, je pense qu’il faut à la fois se pencher sur le profil de l’investisseur américain, sur le mécanisme de formation des prix à la bourse, et sur la psychologie de marché.

 

Le développement d’internet avait permis de « démocratiser » les marchés. Désormais, tout le monde pouvait piloter son compte titre à partir de son ordinateur. Ce phénomène a contribué à générer un afflux massif de capitaux sur les marchés financiers, d’autant plus que les américains n’hésitaient pas à s’endetter. Avant le krach, près d’un américain sur deux possédait un compte titre. Comme dans la majeure partie des pays riches, le citoyen américain est soumis à l’impôt sur le revenu. Comme les revenus des investisseurs s’étaient très rapidement accrus en 1999, par voie de conséquence, le premier tiers des impôts à acquitter le 15 avril 2000 devaient être plus élevés qu’à l’accoutumée. Il se peut qu’afin de financer leur impôts, beaucoup d’investisseurs aient vendu des titres quelques semaines avant la date butoir. Est ce que les américains ont reçu leurs feuilles d’impôt au cours du week-end ? Je ne saurais l’affirmer avec certitude.

 

Mais après tout, y-a-t-il vraiment eu un déclic ? Nous sommes toujours en train de chercher les causes d’un évènement et de déterminer les responsabilités des uns et d’accuser les autres. Bref nous sommes toujours en train de chercher des bouc-émissaires pour éviter de devoir nous remettre en question. Le double krach de l’an 2000 n’était-il pas tout simplement le résultat de la folie humaine ou la majorité des individus perdent le sens commun des réalités sous l’effet de la cupidité ? N’était-il pas tout simplement le résultat d’une spéculation effrénée issu d’un mouvement de foule ? En réfléchissant un peu, on s’aperçoit très vite que l’idée selon laquelle tout le monde gagne à tous les coups sans se fatiguer n’est pas viable très longtemps. Il y a forcément un biais quelque part. Toute chose a sa contrepartie, son revers de médaille. Il est fallacieux de croire que l’on puisse s’enrichir en dormant. Nous n’obtenons jamais rien sans rien. Il s’agit de lois universelles auxquels nul ne peut déroger. Et pourtant, tel le fameux mouton de Panurge pris dans la tourmente d’une folie collective, j’avais malheureusement choisi de l’ignorer. Spéculer est un travail. Comme on le verra plus loin, il s’agit d’un véritable travail qui nécessite du temps.

 

Généralement, on explique les krachs financiers par le fait que le marché était largement surévalué en raison des spéculateurs qui ont perdu le sens des réalités. En fait, ce n’est pas le spéculateur qui perd le sens des réalités mais la foule de gens qui se prennent pour des spéculateurs. D’ailleurs, à mon sens, cette foule de gens sont des joueurs. Des parieurs. Le véritable spéculateur, c'est-à-dire celui qui brasse des millions d’euros ou de dollars, sait très bien par expérience de quoi il se retourne. En gardant les pieds sur terre, il se contente juste de profiter d’une situation et de prendre sa part du butin. Cependant, comme tout le monde, il leur arrive parfois de se prendre les pieds dans le tapis ; mais à la différence de millions de suiveurs, ils agissent en connaissance de cause et en fonction d’une réflexion. Du moins j’ose croire qu’ils ne se contentent pas de suivre aveuglément la foule. Quoi que. Les premiers chapitres de l’excellent « Mémoire d’un spéculateur » d’Edwin Lefebvre, écrit en 1923, sont farcis d’exemples de spéculateurs qui ont bu le calice jusqu’à la lie. Sans même remonter jusqu’à Mathusalem, le milliardaire Georges Soros reconnu comme grand spéculateur devant l’Eternel, bien que tout fraîchement auréolé d’un retentissant coup d’éclat sur le « sterling », a pris, suite à la crise russe de 1998, une énorme raclée sur le rouble.

 

D’une manière générale, vous constaterez que les gens ne font guère la distinction entre jouer et spéculer. Et pourtant ce n’est pas tout à fait la même chose. Jouer c'est faire des paris sur des micro-fluctuations. On achète et on vend rapidement. On évite de garder la position en portefeuille. A ce jeu, personne ne peut battre le marché bien longtemps. Ca ressemble davantage à du casino ou, invariablement, on se brûle tôt ou tard les ailes car la loi des nombres est contre le joueur. On peut être sûr que pour ce type de stratégie, les seuls grands vainqueurs restent le courtier. D’ailleurs, ce n’est pas un hasard si les courtiers encouragent cette façon de placer son argent. A quoi croyez-vous que servent toutes ces analystes graphiques et tous les conseils boursiers qu’ils produisent ? N’oubliez pas qu’ils vivent avant tout des commissions. A chaque fois que vous passez un ordre, ils ouvrent le tiroir caisse pour encaisser la monnaie. Plus souvent vous passez les voir et mieux ils se portent. Comme dans tout commerce, la vente de certains produits est plus rémunératrice que d’autres. Vous ne serez pas surpris d’apprendre que les produits en question sont les produits dérivés dont les joueurs sont très friands tels que les warrants ou les options exotiques. D’ailleurs, si vous avez l’intention de faire carrière dans la finance de marché, c’est dans ce type de service où il faut être car les bonus de fin d’année sont particulièrement généreux.

 

Spéculer c'est prendre des positions et les tenir en fonction de l'évolution tendancielle du marché. Peu importe les micros-fluctuations si le marché est globalement haussier ou baissier. Il faut bien avoir à l’esprit qu’une tendance ne peut être linéaire. Elle est forcément faite de hausse et de baisse. Il n’est donc pas nécessaire de s’affoler à la première prise de bénéfice venue pour liquider sa position. La trajectoire d'une baisse ressemble, par exemple, à une balle de tennis que l'on lance du haut d'un escalier. La balle va forcément descendre mais avant d'atteindre le sol, elle aura fait plusieurs rebonds. Le nombre de rebonds dépendra évidemment de la taille de l'escalier. Les mathématiciens modélisent les hausses et les baisses en fonction de ce principe. Ils vont vous calculer la probabilité des points hauts et des points bas. Cependant, ce qu'ils ne peuvent calculer avec certitude, c'est le facteur humain qui va amplifier ou non les mouvements. De ce fait, parier sur l'ampleur de ces mouvements en essayant de sortir au plus haut ou au plus bas ne peut être efficient.

 

Se positionner sur la tendance générale est beaucoup moins aléatoire. C'est la raison pour laquelle, il me semble que spéculer et plus profitable que jouer. Cependant, dans cette stratégie, le plus difficile est de tenir la position contre vents et marées. Dès lors, ça nécessite d'avoir une vue globale du marché afin de deviner qu'elle sera sa probable évolution future. Bien entendu, il faut aussi avoir un petit peu de chance. En septembre 2006, j’avais acheté à 22 euros du Business Object, une société éditant des logiciels sur laquelle des rumeurs d’OPA de la part d’une société allemande SAP court depuis l’an 2000. Deux mois plus tard, j’ai vendu ma position à 28 euros pour arbitrer Business Object au profit de Maurel & Prom, une société d’exploration pétrolière, sur laquelle la rumeur d’OPA d’ENI une société italienne semblait plus insistante. Résultat des course, en octobre 2007 SAP a fait une offre sur Business Object à 41 euros, tandis qu’ENI s’est juste contenté d’acheter l’une des concessions de Maurel & Prom au Congo.

 

La prime à la patience peut être très rentable mais encore faut-il entrer et sortir au bon moment sur une valeur. Celui qui continue aujourd’hui à porter à bout de bras l’action Alcatel achetée en septembre 2000 à 97 euros, en se tenant au fameux « pas vendu, pas perdu », n’est pas prêt de récupérer sa mise (à l’heure où je vous parle, elle vaut moins de 7 euros). Comme je l’ai dit plus haut, spéculer c'est prendre des positions et les tenir en fonction de l'évolution tendancielle du marché. Il ne s’agit pas de les porter ad vitam aeternam pour avoir un jour la fierté de dire « vous voyez, c‘est moi qui avait raison ». Si l’évolution tendancielle n’est pas favorable, alors il faut savoir se couper un bras. Parfois, il est nécessaire de faire le bilan sur une position et d’admettre que l’on s’est trompé. Il n’est pas vraiment évident de faire le ménage dans son portefeuille, d’autant plus que l’on garde toujours à l’esprit cet infime espoir d’un retournement hypothétique d’une situation mal engagée.

 

Je me souviens d’une situation qui s’est produite au milieu des années 1980. Je crois que c’était lors des vacances de Pâques 1986. Un matin, vers 9 heures, mon frère aîné et moi, nous étions partis à la pêche sur l’un des canaux de l’étang de Salses dans le Roussillon. Après trois bonnes heures à regarder désespérément notre bouchon rester à la surface, nous avons décidé de lever le camp. Un quart d’heure auparavant, un individu quelconque s’était positionné un peu plus loin. Nous voyant plier bagages, il nous a cordialement demandé s’il pouvait prendre notre place. Naturellement, même si nous étions de mauvaises humeur, nous lui avons céder notre place. Sitôt arrivé, le festival commença. Pendant environ 10 minutes, cet individu pêcha près d’une trentaine de poissons. A peine envoyait-il sa ligne dans le canal qu’une daurade affamée mordait l’appât. C’était à croire que toutes les daurades de l’étang avaient rendez-vous à cet endroit à ce moment là. Excité comme les enfants face à une vitrine de grands magasins en période de Noël, on fit volte-face. On se dépêcha de nous réinstaller avec nos cannes à pêche à moulinets sophistiquée. Cela pris 5 minutes. Trop tard. La fête était finie. Poséidon avait décidé de nous donner une leçon.

 

Si on se positionne dans une logique de pure spéculation à court terme, la question de savoir si un marché est sous-évalué ou surévalué n’est donc pas la question centrale. Ne dit on pas qu’un titre n’est jamais trop haut pour être acheter et trop bas pour être vendu ? En fait si l’on choisit la logique du court terme, la seule et unique question à se poser est de savoir où se situe l’opinion majoritaire des investisseurs au moment où l’on achète un titre. Après tout, sur un marché, seule l’opinion générale, le « consensus de place », compte. En effet, si vous achetez un titre considéré comme sous-évalué, dans le fonds vous avez raison, mais si personne n’en veut, vous ne serez pas plus avancé dans votre projet de faire fortune rapidement. En revanche, si vous achetez un titre surévalué qui a bonne presse, alors vos chances de faire une plus-value seront augmentées surtout si vous avez la chance de l’acheter juste avant les autres. Mais, comme on l’a vu précédemment, ce genre de stratégie mène immanquablement à la ruine. Inversement, si vous vous positionnez dans une logique de moyen-long terme, alors il vaut mieux fuir les stars de la cote et vous intéresser justement aux titres délaissés et surtout sous-évalués.

 

Lors de la constitution de la bulle internet, dans la pratique, de nombreux « investisseurs » achetaient des titres sans même s’intéresser à sa situation économique. Ils achetaient des titres internet parce que c’était la mode d’acheter des titres internet. La valeur des titres dépendit donc de l’engouement du public. Cet effet de mode provoqua une fièvre acheteuse qui, peu à peu, déboucha sur une crainte des joueurs d’acheter des titres le lendemain à des prix supérieurs à ceux d’aujourd’hui ; si bien qu’à force de monter, les prix atteignirent un niveau sans rapport avec les logiques habituellement utilisées pour la valorisation des actifs. Cette décorrélation entre les prix et les fondamentaux économiques fut l’un des facteurs à l’origine de la bulle internet, et la peur des joueurs « de ne pas en être », l’alimenta.

 

- Efficience des marchés

 

Suivant la théorie de l’efficience des marchés qui suppose que tout individu est rationnel et égal face à l’information, les prix d’un marché ne sont que la représentation d’un équilibre entre partisans d’une future hausse, les acheteurs, et les partisans d’une future baisse, les vendeurs. De ce fait, quelles que soient les motivations au moment même où une transaction est conclue, tout le monde a trouvé son intérêt en pensant que le prix est le « bon prix » ou le « juste prix ». Cette théorie est contestable car d’une part,, comme je le développerais plus loin, nous n’avons pas vraiment un comportement rationnels, et d’autre part, nous ne sommes pas égaux face à l’information.

 

En temps normal, les prix d’un marché reflètent seulement les probabilités d’évènements futurs. Autrement dit, les marchés financiers sont des marchés d’anticipation ; mais dès lors que l’on sort de cette logique, les modèles classiques deviennent inappropriés. D’ailleurs, on voit ici toute la limite de ce modèle puisque personne n’est en mesure d’évaluer avec certitude le futur. Quant bien même quelqu’un le pourrait, alors c’est l’essence même des marchés financiers et, donc, leurs existences qui seraient contestées. Qui aurait encore intérêt à vendre ou acheter un titre en sachant pertinemment que le cours actuel va monter ou descendre ? Les acheteurs et les vendeurs reporteraient continuellement leurs décisions. De ce fait, l’une des raisons d’être des marchés financiers se justifie à cause de l’incertitude. Si tel n’étais pas le cas, alors les marchés financiers disparaîtraient.

 

- Les experts

 

Malgré ce constat d’une grande simplicité, les banques n’ont cessé de s’étoffer pour s’attacher les services d’experts se vantant de défricher l’avenir. Je suis d’ailleurs perplexe face à toute la débauche d'énergie et d’argent consentie par les banques pour défricher le futur. D’ailleurs le problème des rémunérations mirobolantes n’est pas l’apanage des grandes banques d’affaires (cf. les multiples scandales des rémunérations des PDG). Toutes ces professions visent à déterminer la voie la plus probable en étayant leurs rapports, histoire de faire sérieux et compétent, de toutes sortes de graphiques, de tableaux et de discours en se référant à des théories économiques démontées depuis longtemps. Tout leur procédé opérationnel n'est que du vent. Quand au responsable du service, il n’est rien d’autre qu’un chef d'orchestre dirigeant une équipe de virtuoses dans les instruments à vent. Toutes ces professions d'analystes, de chartistes, de stratèges sont, pour moi, à peine plus respectables que celle d’astrologue.

 

Outre le problème des conflits d’intérêts entre les commerciaux et les traders, aucun de ces présumés spécialistes n’ont démontré leurs capacités réelles à décrypter l’avenir. Pire, les nombreuses affaires, telle la désormais célèbre mais fumeuse affaire Enron, qui ont émaillé la chute des marchés au cours de l’année 2002 ont jeté le discrédit sur l’honnêteté de ces services. Vous n’avez peut être jamais eu l’occasion de lire la fameuse tirade de Goldman Sachs publiée le 9 octobre 2001 à propos d’Enron :

 

« Nous estimons que la période actuelle offre une opportunité extrêmement rare d'acheter les actions d'une entreprise qui demeure extrêmementbien positionnée pour croître à un rythme substantiel ... Nous sommes convaincus que les rumeurs négatives autour de l'entreprise sont fausses, non fondées sur des éléments concrets (...) Nous estimons que les cours actuels intègrent les pires craintes des investisseurs (...) Dans le passé, la discipline financière n'était pas la priorité essentielle de l'entreprise qui a dépensé ce qu'il fallait pour construire sa position sur le marché. Il apparaît aujourd'hui que cette discipline financière s'est singulièrement améliorée (...) »

 

Le 2 décembre 2001, Enron se déclara en faillite ! Le titre Enron tomba en chute libre de 90 à 1 dollar. Plus de 4000 salariés furent aussitôt licenciés. Ils ne perdirent pas seulement leur travail mais aussi, pour beaucoup d’entre eux, l’essentiel de leur capital retraite qui avait été investi sur des parts de l’entreprise. Ce qui était alors la septième capitalisation américaine dégageait alors un chiffre d’affaire de 100 milliards de dollars. L’enquête a montré que derrière ce chiffre mirifique, il se cachait un mensonge énorme masqué par 3 000 sociétés écrans. L’enquête a également montré que beaucoup de monde sur la place savaient que cette société était une bombe à retardement : outre Andersen Consulting la société chargé d’auditer les comptes, il y avait les banques d’affaires Citigroup, JP Morgan, Deutsche Bank, Barclays, Merryl Lynch. Quand à Goldman Sachs, cette banque avait un intérêt particulier à magnifier le joyau Enron : elle participait à toutes les opérations financières d’Enron et de ses innombrables filiales dont les très rentables émissions de titres obligataires. Bref l’armée d’analystes était en situation de conflits d’intérêts. Depuis les autorités financières ont cru bon d’élever la « Muraille de Chine » entre les analystes et les salles de marché. Désormais ils n’ont plus le droit de siéger dans les mêmes bâtiments. Tout le monde aura compris que cette disposition est une coquille vide et que les banques continuent à émettre des analyses en fonction de leurs propres intérêts.

 

Malgré l’épisode malheureux d’Enron, les professions d’analystes continuent d’avoir bonne presse auprès des médias et du grand public. Pour les médias qui ont besoin de vendre leurs papiers, ça permet de remplir leurs feuilles de choux de quelques lignes supplémentaires ; quand au grand public, il est toujours friand de connaître la météo des marchés. En se présentant comme "spécialistes" ou comme "experts", cela donne aux analystes un blanc-seing pour raconter tout et son contraire. Pourtant leurs sciences n'a absolument rien de scientifique ! Le pire est que tout ces gens ont reçu les enseignements hérités de Descartes. Ils savent pertinemment qu'un marché n'existe qu'en raison de l'incertitude qui l'entoure. Et pourtant ils continuent à débiter inlassablement, tels les charlatans dans les foires ou les diseurs de bonnes aventures sur la place du village, leurs inepties sans même se préoccuper du ridicule. Louvoyant tantôt entre le blanc et le noir en fonction de leurs humeurs et de la manière dont ils ont ressenti et interprété la dernière nouvelle. La lecture de leurs avis suite à la publication du dernier chiffre sur l’évolution du chômage, de la croissance économique, de l’inflation ou autres choses, constitue toujours un grand moment d’hilarité. Quand à leurs commentaires sur la dernière intervention de Greenspan, qui n’a cessé de clamer durant tout son mandat : « si vous avez compris quelques choses à mon discours, c’est que je me suis mal exprimé », provoquent toujours chez moi quelques remarques caustiques sur le bienfondé de leurs démonstrations. Mais comment faire autrement que réagir par l’humour face à de telles manifestations de mauvaises fois ?

 

Je ne sais plus qui a dit : « un expert est avant tout un homme qui se trompe avec autorité ». D’une manière générale, notre société est régie par l’expertise. Plus personne ne veut prendre de responsabilité sans avoir reçue au préalable le sceau bienveillant d’un expert lui garantissant une éventuelle couverture en cas de problème. D’ailleurs, quel que soit le domaine d’activité, nulle décision ne peut être prise sans l’aval d’un expert, ou d’un collège d’expert. Les experts sont les oracles des temps modernes. Les grands prêtres de la pythie de Delphes doivent être verts de jalousie face aux pouvoirs extralucides des experts économiques. Dans nul autre domaine que l’économie on peut trouver une telle concentration d’experts. Mais si l’économie recèle la crème des experts, à la Bourse on y trouve la crème de la crème.  

 

Les experts boursiers ont pris la mauvaise habitude de se sentir obligés de trouver immédiatement une explication à tout évènement même lorsque parfois il n’en existe pas. Ils se doivent d’avoir réponse à tout. Après tout ils sont rémunérés pour donner leur avis. Alors, pourquoi se gêneraient-ils ? Peu importe s’ils doivent dire le contraire de ce qu’ils avaient dit la veille puisqu’il n’y a pas de honte à se tromper surtout si la communauté financière oublie aussi rapidement le dernier bulletin que le menu du repas de la veille. Nulle part ailleurs qu’en finance on peut trouver une telle capacité d’oubli et donc, de pardon. Les experts bénéficient de l’éphémère mémoire financière pour conserver leurs pouvoirs et leur auras sur leurs auditoires. A leurs heures de gloires, les experts sont parfois portés aux nues, mais lors de débâcles financières, ils ne sont jamais portés aux gémonies. Au plus fort de l’affaire Enron, je n’ai pas entendu dire que les analystes de Goldman Sachs avaient souffert de la vindicte populaire. Je suis même sûr qu’ils ont, à la fin de l’année, été particulièrement bien récompensés pour leur travail par un généreux bonus. Pourtant, dans d’autres domaines, les experts défaillants subissent le discrédit et la honte éternelle.

 

Peu importe que l’expert doive renier ses convictions profondes puisqu’il est convenu et, semble t-il, lui-même convaincu que le marché à toujours raison. Voici le genre de raisonnement que l’on peut entendre de leurs bouches : « Pourquoi le Dow Jones est-il à son plus haut niveau historique alors que dans le même temps l’immobilier, l’un des pilier de la croissance économique aux Etats-Unis s’effondre ? Si l’économie ralentie, la FED va devoir baisser ses taux. Or une baisse des taux est une bonne nouvelle pour les actions ! » Pour le plaisir je vous en mets une autre du même acabit : « Pourquoi le CAC 40 monte t-il alors que l’US dollar baisse ? Si le dollar baisse, les entreprises américaines vont pouvoir davantage exporter, donc c’est bon pour les actions américaines. Or ce qui est positif pour les actions Américaines sera aussi positif pour les actions Françaises ». Il faut vraiment rien comprendre aux mécanismes économiques pour accepter ce genre d’intervention. Et pourtant les journaux sont truffés par ces inepties. Je pourrais vous citer des dizaines d’exemples.

 

Je me suis souvent fait la réflexion suivante. Si tous ces experts en lecture du futur étaient aussi doués qu’ils le prétendent, pourquoi ont-il besoin de l’argent des autres pour faire fortune ? Après tout, s’ils étaient logiques avec eux-mêmes, tous ces spécialistes auraient dû appliquer leurs principes à leurs propres portefeuilles et ainsi placer leurs argents afin de gagner à tous les coups. Ils devraient tous être millionnaires ; mais je vais vous donner un scoop et surtout ne le répétait pas : même si la plupart d’entre eux sont bien rémunérés, tous souffrent de la comparaison avec les fortunes des « self-made men » de la net économie.

 

Les experts financiers n’ont pas le monopole de la bêtise. La bêtise des experts est universelle et intemporelle. Je ne vais pas ici vous reprendre l’exemple des experts qui nous expliquaient doctement l’impossibilité du franchissement de nos frontières par le nuage contaminé de Tchernobyl. Je préfère plutôt vous citer quelques exemples devenus célèbres notamment à cause de l’identité de l’expert (exemples trouvés sur le blog de Marc Aragon) :

 

« Tant de siècles après la Création, il est improbable que quiconque trouve dans l'Océan, des terres de la moindre valeur dans cette direction » - Comité d'évaluation du projet de Christophe Colomb pour Ferdinand d'Aragon et Isabelle de Castille, 1490.

« L'idée que le Soleil puisse être au centre et non pas tourner autour de la terre est farfelue, absurde, fausse et hérétique » - Extrait du jugement de l'Inquisition contre Galilée, 1632.

« La circulation du sang est paradoxale, inutile à la Médecine, fausse, impossible, inintelligible, absurde et nuisible à la vie de l'Homme » - Guy Papin, doyen de la Faculté de Médecine, 1628 objectant contre la théorie émise par William Harvey.

« Un bateau propulsé par l'arrière à l'aide d'un moteur serait impossible à diriger » - Sir Symonds, Ingénieur en chef de la Royal Navy, 1837.

« Personne ne paiera jamais pour se rendre de Berlin à Postdam en une heure alors qu'on peut faire le trajet en moins d'un jour à cheval » - Guillaume de Prusse, s'exprimant au sujet des trains, 1864.

« Nul ne peut faire voler des machines plus lourdes que l'air » - Lord Kelvin, Président de la Royal Society, 1895.

« Les avions sont des gadgets amusants mais sans aucun intérêt militaire » - Maréchal Foch, 1911.

« Si l'Europe perdait ses colonies, la dépression économique et sociale qui en résulterait la ramènerait plusieurs siècles en arrière et provoquerait la paralysie de sa civilisation » - Albert Serraut, Président du Conseil, 1931.

« Nous n'avons aucune raison de penser que l'énergie nucléaire devienne un jour accessible. Cela supposerait que l'atome puisse être brisé à volonté ! » - Albert Einstein, 1932.

« L'énergie nucléaire pourrait être aussi efficace que nos explosifs actuels, mais il est peu vraisemblable qu'elle puisse produire une arme plus dangereuse » - Winston Churchill, 1939.

« Il y a un marché mondial d'environ cinq ordinateurs » - Thomas Watson, président d'IBM, 1958.

 

Aujourd’hui, nous avons beau jeu de sourire à ces assertions en dehors du contexte de l’époque. Mais sommes-nous si sûr que nous n’aurions pas parlé ou agi autrement en l’état des connaissances au moment des faits ?  

Par Dicarno - Publié dans : Mémoire
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